Avrupa’nın gururlu ve borçlu devletlerinin yarattığı katastrofun ilk büyük kurbanı yine ABD’den çıktı. MF Global ya da 1783’te şeker ticaretine başlayan kurucusu James Man’den gelen adıyla Man Financial, 31 Ekim günü iflas başvurusunu yaptı. Bireysel yatırımcılar tarafından adı pek bilinmeyen MF Global neden battı?
MF Global’in çöküşü piyasalar tarafından önemli bir şok olarak algılanmasa da, şirket, Chrysler’ın 2009 yılında iflas başvurusu yaptığında sahip olduğu borç tutarı kadar yani 40 milyar doların üzerinde bir borca sahip. Ama bundan daha öteye MF Global’in iflası, gelecek öngörüleri yapabileceğimiz bazı ipuçlarını beraberinde getiriyor.
İflaslar her zaman üzücü sonuçlar yaratır. Şirkete kredi veya borç veren kurumlar, şirketin hisse senetlerini alan yatırımcılar ve şirkette çalışan 3200’ün üstünde çalışan ile birlikte keşke şirketi yöneten üst düzey yöneticiler de üzülmüş olsalar. Ama onlar her zamanki gibi alacakları bonuslar ile bu işten en karlı çıkacak olan taraf.
MF Global 42 milyar doların üzerindeki aktif büyüklüğü ile türev piyasanın en önemli oyuncularından. Peki, madem büyük bir oyuncu neden hükümet tarafından kurtarılmadı? Bu soru birçoklarının aklına gelecektir. Demek ki yeterince “too big to fail” değil. Evet, bu yanlış bir değerlendirme olmayacaktır. Bu şartlarda yapılacak kıyaslama bizi şu sonuca ulaştırır. Hükümetler tarafından kurtarılan bankalar, ya kurtarılmadan önce ya da kurtarıldıktan hemen sonra sigorta güvence kuruluşları tarafından sigorta edilmiş mevduata sahiptiler. Mevduat, onların hükümetler tarafından kurtarılmalarının en önemli sebebiydi belki de. Kurtarılan yatırım bankaları mevduata sahip olmasalar da hükümetten gelen likidite ile hemen bir tane mevduat bankası satın alarak bu hale dönüşmüşlerdi. Bu da kurtarılmalarını tescillendirmişti. MF Global’in ise mevduatı yoktu. Kendi parası ve müşterilerinin yatırım için verdikleri sigorta kapsamında olmayan parayla iş yapıyordu. Bu da kurtarılma için önemli bir neden değildi.
2007’de başlayan kriz ile birlikte yatırımcıların risk iştahlarını azaltmaları sonucunda MF Global’e daha az para yatırmaları şirketin gelirlerini ve karlarını oldukça düşürmüştü. Bu da MF Global’i kısa bir sürede sonunu getirecek çok tehlikeli bir işleme yönlendirmişti: Prop-Trading.
Prop-Trading nedir?
Proprietary trading ya da bilinen adıyla prop trading, şirketin, müşterilerin parasıyla değil de kendi parasıyla her çeşit finansal enstrümanı alıp satarak para kazanması anlamına geliyor. Kendi parasıyla (yani sermayesiyle) yatırım yapınca doğal olarak da kazancı tamamen kendinin oluyor. Düzenleyici kurumların işleme izin vermesi kafi. Gerisi şirketin risk alma isteğine kalmış.
Prop trading klasik işletme kuramına oldukça karşıt bir yaklaşım. Evrensel anlayış, şirketlerin, sermaye dedikleri kendi varlıklarını zor zamanlar için sakladığı varsayımını kabul eder. Gelişen bir dizi düzenleme ise (Basel düzenlemeleri gibi) sermayenin karşı karşıya kalınan riskin belli bir oranını karşılamasını ister. Peki ya kullanılmayan kısım?
Örneğin bir banka düşünelim. Şirketin hissedarları bankaya para yatırıp karşılığında kar beklerler. Şirketin ise yasal düzenlemeler gereği %8 sermaye yeterlilik oranına uyması istensin. Bu durumda şirketin yapması gereken, sermayenin, risk yaratan aktiflerin %8’inden daha az olmamasıdır. %8’in altına düşerse açığı kapaması istenir. Peki ya %15 sermaye yeterlilik rasyosuna sahipse? İşte o zaman şirketin hissedarları şirket yönetimini uyaracaklardır. “%7 atıl sermaye ile çalışıyorsun, ya oranı %8’e düşür, ya da bana daha fazla kar payı dağıt.”
İşte bu mesajı alan şirket yöneticileri muhtemelen ikinci yolu seçeceklerdir. Sermayenin atıl kalan kısmı ile kendi nam ve hesabına yatırım işlemlerine başlayacak, finansal işlemlerde riskli pozisyonlar alacaktır. (Faaliyetlerle sermaye yeterlilik oranının düşürülemediği varsayımı altında.) Burada alınacak pozisyonun(riskin) üst limitini sermaye yeterlilik oranının %8’den aşağıya düşmemesi oluşturacaktır. Bunun sonucunda şirket kazandığı karı direk olarak hissedarlarına dağıtabilecektir.
MF Global, sermaye yeterlilik oranı gibi bir düzenlemeye maruz kalmadığı için sermayesinin tamamı ile prop-trading yapmaya başlamıştı. Fakat finansal krizin başlaması ile birlikte piyasalarda volatilite artmış, prop trading düzenlemeleri sıkılaşmış ve risk iştahı oldukça düşmüştü. Yani ortam prop trading yapabilecek ideal şartları sağlamıyordu. Fakat MF Global son derece istekliydi. Tüm gücüyle piyasaya daldı. Fakat yaptığı işlem tüm dünyanın düşündüğünün tersineydi. İtalya, İspanya ve Portekiz gibi çökmesine an meselesi gözüyle bakılan ülkelerin tahvilleri üzerinde uzun pozisyon almıştı. Yani bu ülkelerin düzeleceğini ve tahvillerin değerinin artacağını umuyordu. Ama böyle bir senaryoya güvenmek önümüzdeki on yıl için bile düşünülebilecek bir şey değildi.
MF Global kısa sürede Avrupa’daki riskli ülkelerin tahvilleri üzerinde 6 milyar dolar pozisyon aldı. Bu tutar sermayesinin oldukça üzerinde bir rakama karşılık geliyordu. Yani firma bu yatırım için kredi de kullanmıştı. Rakamlar yaklaşık her 100 dolar için 40 dolar kredi alındığını gösteriyordu ki Lehman Brothers’ın bile batmadan önceki kaldıraç oranı bu kadar yüksek değildi.
2007’den sonra prop-trading işlemlerini düzenleyen otoriteler daha hassas hale gelmişti. Firmalar daha yakından izleniyordu. O aşamada MF Global’in hiç beklemediği bir şey oldu. Düzenleyici otorite MF Global’e sermayeni arttır diye çağrıda bulundu.
MF Global derhal harekete geçti ve kreditörlerin kapısını çaldı. Kreditörler MF Global’e teminat olarak ne verebileceğini sordular. MF Global’in verebileceği tek şey İtalya, İspanya, Portekiz gibi ülkelerin tahvilleriydi. Fakat kreditörler bu teminatları güvenilir bulmadılar. MF Global sermayesini arttırmak için gerekli parayı bulamamıştı. Kısa zaman sonra gelen rating düşürülmesi ise son nokta oldu. Artık MF Global’in yapabileceği tek şey iflas başvurusu yapmaktı.
MF Global’in iflası piyasalarda herhangi bir endişe yaratmadığı gibi artçı şoklarının olabileceği düşüncesi bile akıllara getirilmemektedir. Risk algılamasındaki hassasiyet çok üst seviyelerde olsa da yine de finansal bünyeye herhangi bir zarar verecek gibi durmamaktadır. 2007’den bu yana yaşanan çöküşler finansal sistemi o kadar çok tahrip etti ki artık bağışıklık sistemi buna karşı koyacak bir hale geldi herhalde. Tıpkı veba mikrobu gibi.
Bilim adamları bu yıl Orta Çağ boyunca 50 milyondan fazla insanın ölümüne sebep olan veba virüsünün günümüzdeki veba virüsleriyle aynı olduğunu saptadılar. Ama veba çağımızda salgına dönüşmemektedir. Peki ama niçin? Bu çarpıcı durumun sebepleri üzerine ulaşılan sonuç ise insanın bağışıklık sisteminin zaman içinde veba ile mücadele edebilecek şekilde yenilendiğini söylemektedir. Kim bilir belki de finansal bünyenin bağışıklık sistemi de yaşanan her çöküşle biraz daha güçlenmektedir?
MF Global’in çöküşü piyasalar tarafından önemli bir şok olarak algılanmasa da, şirket, Chrysler’ın 2009 yılında iflas başvurusu yaptığında sahip olduğu borç tutarı kadar yani 40 milyar doların üzerinde bir borca sahip. Ama bundan daha öteye MF Global’in iflası, gelecek öngörüleri yapabileceğimiz bazı ipuçlarını beraberinde getiriyor.
İflaslar her zaman üzücü sonuçlar yaratır. Şirkete kredi veya borç veren kurumlar, şirketin hisse senetlerini alan yatırımcılar ve şirkette çalışan 3200’ün üstünde çalışan ile birlikte keşke şirketi yöneten üst düzey yöneticiler de üzülmüş olsalar. Ama onlar her zamanki gibi alacakları bonuslar ile bu işten en karlı çıkacak olan taraf.
MF Global 42 milyar doların üzerindeki aktif büyüklüğü ile türev piyasanın en önemli oyuncularından. Peki, madem büyük bir oyuncu neden hükümet tarafından kurtarılmadı? Bu soru birçoklarının aklına gelecektir. Demek ki yeterince “too big to fail” değil. Evet, bu yanlış bir değerlendirme olmayacaktır. Bu şartlarda yapılacak kıyaslama bizi şu sonuca ulaştırır. Hükümetler tarafından kurtarılan bankalar, ya kurtarılmadan önce ya da kurtarıldıktan hemen sonra sigorta güvence kuruluşları tarafından sigorta edilmiş mevduata sahiptiler. Mevduat, onların hükümetler tarafından kurtarılmalarının en önemli sebebiydi belki de. Kurtarılan yatırım bankaları mevduata sahip olmasalar da hükümetten gelen likidite ile hemen bir tane mevduat bankası satın alarak bu hale dönüşmüşlerdi. Bu da kurtarılmalarını tescillendirmişti. MF Global’in ise mevduatı yoktu. Kendi parası ve müşterilerinin yatırım için verdikleri sigorta kapsamında olmayan parayla iş yapıyordu. Bu da kurtarılma için önemli bir neden değildi.
2007’de başlayan kriz ile birlikte yatırımcıların risk iştahlarını azaltmaları sonucunda MF Global’e daha az para yatırmaları şirketin gelirlerini ve karlarını oldukça düşürmüştü. Bu da MF Global’i kısa bir sürede sonunu getirecek çok tehlikeli bir işleme yönlendirmişti: Prop-Trading.
Prop-Trading nedir?
Proprietary trading ya da bilinen adıyla prop trading, şirketin, müşterilerin parasıyla değil de kendi parasıyla her çeşit finansal enstrümanı alıp satarak para kazanması anlamına geliyor. Kendi parasıyla (yani sermayesiyle) yatırım yapınca doğal olarak da kazancı tamamen kendinin oluyor. Düzenleyici kurumların işleme izin vermesi kafi. Gerisi şirketin risk alma isteğine kalmış.
Prop trading klasik işletme kuramına oldukça karşıt bir yaklaşım. Evrensel anlayış, şirketlerin, sermaye dedikleri kendi varlıklarını zor zamanlar için sakladığı varsayımını kabul eder. Gelişen bir dizi düzenleme ise (Basel düzenlemeleri gibi) sermayenin karşı karşıya kalınan riskin belli bir oranını karşılamasını ister. Peki ya kullanılmayan kısım?
Örneğin bir banka düşünelim. Şirketin hissedarları bankaya para yatırıp karşılığında kar beklerler. Şirketin ise yasal düzenlemeler gereği %8 sermaye yeterlilik oranına uyması istensin. Bu durumda şirketin yapması gereken, sermayenin, risk yaratan aktiflerin %8’inden daha az olmamasıdır. %8’in altına düşerse açığı kapaması istenir. Peki ya %15 sermaye yeterlilik rasyosuna sahipse? İşte o zaman şirketin hissedarları şirket yönetimini uyaracaklardır. “%7 atıl sermaye ile çalışıyorsun, ya oranı %8’e düşür, ya da bana daha fazla kar payı dağıt.”
İşte bu mesajı alan şirket yöneticileri muhtemelen ikinci yolu seçeceklerdir. Sermayenin atıl kalan kısmı ile kendi nam ve hesabına yatırım işlemlerine başlayacak, finansal işlemlerde riskli pozisyonlar alacaktır. (Faaliyetlerle sermaye yeterlilik oranının düşürülemediği varsayımı altında.) Burada alınacak pozisyonun(riskin) üst limitini sermaye yeterlilik oranının %8’den aşağıya düşmemesi oluşturacaktır. Bunun sonucunda şirket kazandığı karı direk olarak hissedarlarına dağıtabilecektir.
MF Global, sermaye yeterlilik oranı gibi bir düzenlemeye maruz kalmadığı için sermayesinin tamamı ile prop-trading yapmaya başlamıştı. Fakat finansal krizin başlaması ile birlikte piyasalarda volatilite artmış, prop trading düzenlemeleri sıkılaşmış ve risk iştahı oldukça düşmüştü. Yani ortam prop trading yapabilecek ideal şartları sağlamıyordu. Fakat MF Global son derece istekliydi. Tüm gücüyle piyasaya daldı. Fakat yaptığı işlem tüm dünyanın düşündüğünün tersineydi. İtalya, İspanya ve Portekiz gibi çökmesine an meselesi gözüyle bakılan ülkelerin tahvilleri üzerinde uzun pozisyon almıştı. Yani bu ülkelerin düzeleceğini ve tahvillerin değerinin artacağını umuyordu. Ama böyle bir senaryoya güvenmek önümüzdeki on yıl için bile düşünülebilecek bir şey değildi.
MF Global kısa sürede Avrupa’daki riskli ülkelerin tahvilleri üzerinde 6 milyar dolar pozisyon aldı. Bu tutar sermayesinin oldukça üzerinde bir rakama karşılık geliyordu. Yani firma bu yatırım için kredi de kullanmıştı. Rakamlar yaklaşık her 100 dolar için 40 dolar kredi alındığını gösteriyordu ki Lehman Brothers’ın bile batmadan önceki kaldıraç oranı bu kadar yüksek değildi.
2007’den sonra prop-trading işlemlerini düzenleyen otoriteler daha hassas hale gelmişti. Firmalar daha yakından izleniyordu. O aşamada MF Global’in hiç beklemediği bir şey oldu. Düzenleyici otorite MF Global’e sermayeni arttır diye çağrıda bulundu.
MF Global derhal harekete geçti ve kreditörlerin kapısını çaldı. Kreditörler MF Global’e teminat olarak ne verebileceğini sordular. MF Global’in verebileceği tek şey İtalya, İspanya, Portekiz gibi ülkelerin tahvilleriydi. Fakat kreditörler bu teminatları güvenilir bulmadılar. MF Global sermayesini arttırmak için gerekli parayı bulamamıştı. Kısa zaman sonra gelen rating düşürülmesi ise son nokta oldu. Artık MF Global’in yapabileceği tek şey iflas başvurusu yapmaktı.
MF Global’in iflası piyasalarda herhangi bir endişe yaratmadığı gibi artçı şoklarının olabileceği düşüncesi bile akıllara getirilmemektedir. Risk algılamasındaki hassasiyet çok üst seviyelerde olsa da yine de finansal bünyeye herhangi bir zarar verecek gibi durmamaktadır. 2007’den bu yana yaşanan çöküşler finansal sistemi o kadar çok tahrip etti ki artık bağışıklık sistemi buna karşı koyacak bir hale geldi herhalde. Tıpkı veba mikrobu gibi.
Bilim adamları bu yıl Orta Çağ boyunca 50 milyondan fazla insanın ölümüne sebep olan veba virüsünün günümüzdeki veba virüsleriyle aynı olduğunu saptadılar. Ama veba çağımızda salgına dönüşmemektedir. Peki ama niçin? Bu çarpıcı durumun sebepleri üzerine ulaşılan sonuç ise insanın bağışıklık sisteminin zaman içinde veba ile mücadele edebilecek şekilde yenilendiğini söylemektedir. Kim bilir belki de finansal bünyenin bağışıklık sistemi de yaşanan her çöküşle biraz daha güçlenmektedir?
Hiç yorum yok:
Yorum Gönder