Likidite, piyasaların en hayati elementidir. “Para parayı çeker” evrensel miti gereği, finansal piyasalarda yer alan likiditenin daha fazla likidite çekmesi için çoğu zaman vitrinde tutulmasına çaba gösterilir. Böylece piyasalara yeni para girişi artar ve bu da piyasa derinliği (market width) denilen kavramı oluşturur. Finansal piyasaların yaratıcılık ve finansal mühendislikle yönlenen karmaşık doğası, dark liquidity (karanlık likidite) ya da diğer adıyla dark pool (karanlık havuz) denilen bir yapı daha oluşturmuştur.
Dark pool’lar piyasa içinde yer alan oyuncuların göremeyeceği şekilde dizayn edilirler. Oluşumları, para giriş ve çıkışları izlenemediği için Latince adıyla bir “ex post facto” durumu oluşur. Bizim yapacağımız açıklamalar da maalesef bu kapsamda değerlendirilmek durumunda. Fiziksel veya etik nedenlerle tekrarlanması veya planlanarak yürütülmesi mümkün olmayan dark pool sisteminde ex post facto gereği, geriye dönük olarak varsayımsal bir tasarım ile sebep sonuç ilişkileri aramaya çalışacağız.
Dark pool’lar genellikle yüksek tutarlı işlemlerde piyasa etkisini azaltmak için kullanılıyor. Özellikle serbest piyasada kendilerini deşifre etmek istemeyen yüksek tutarlı hisse senedi işlemi yapan yatırımcılar tarafından tercih ediliyor.
Açık piyasada yapılan işlemlerde alıcı ve satıcılar daima bellidirler. Bu, piyasaların ilkesi gereği böyle olmak durumundadır. Dark pool’lar yatırımcılara görünmezlik pelerini verirler ve yapılan işlemlerin diğerleri tarafından öğrenilmesi engellenmiş olurlar. Böylece fiyat ve kimlik maskelenmiş olur.
Bazı dark pool’lar yapılan işlemlerin küçük bir kısmını serbest piyasaya aktarırlar. Iceberg emri denilen bu işlemlerde aslında işlem tutarı oldukça yüksektir fakat küçük bir kısmı açığa çıkarılır. İşlem emri işlem kuyruğuna atılırken piyasa derinliği de iceberg’in görünen kısmı kadar artmış olur. Buzdağının görünmeyen kısmı ile ilgili işlem ise dark pool’da gerçekleşir.
Dark pool’lar emir tipi, işlem önceliği ve fiyatlama kuralları itibariyle standart piyasalara benzer karakter gösterirler. Likidite tutarı veya işlem tutarı ise gizli tutulduğu için piyasa derinliği ölçülemez. İşlemlerle ilgili istatistikleri yayınlamazlar. Eğer düzenleyici otorite bilgiyi talep ederse piyasa etkisini azaltmak için bilgiyi mümkün olduğunca geç yayınlarlar.
Peki, dark pool’lara neden ihtiyaç duyulur?
Standart piyasalarda yapılan işlemler fiyatları değiştirecek yapıda cereyan eder. Özellikle çok büyük tutarlı işlemler fiyatın hızlı bir şekilde değişmesine sebep olur. Dark pool’lar elinde hisse senedi olan yatırımcılar (genellikle kurumsal yatırımcılardır) ile bu hisseleri piyasa fiyatından almaya istekli yatırımcıları bir araya getirirler. Böylece hem işlem daha ucuza gerçekleştirilir, hem de yapılacak yüksek tutarlı işlem sonrası fiyatın değişmesi önlenerek tarafların spekülatif kar/zarar yaratmaları önlenmiş olur.
Konuyu biraz daha basitleştirerek anlatmaya çalışalım. Diyelim ki bir yatırımcı bir X hisse senedinden 100.000 adet almak istemektedir. Bu hisse senedinin işlem başına günlük hacminin 200-400 arasında olduğunu varsayalım. Görüldüğü gibi 100.000 adet, X hisse senedi için oldukça yüksek bir tutar. Öyleyse şunu söyleyebiliriz. Böyle bir talebin karşılanması muhtemelen piyasa fiyatının üzerinde bir fiyattan gerçekleşecektir. Elektronik sistem gereği belki de tek bir satıcı tarafından karşılanmayacak ve her parçalı satışta fiyat biraz daha yükselecektir. Yani yatırımcı emri girdiği andaki fiyatın üzerinde bir fiyattan satın alma riskiyle karşı karşıyadır. Bundan daha kötüsü de var. O da, yatırımcının bu hisse senedine ilgisini öğrenen diğer piyasa oyuncuları çok geçmeden alıma geçecekler ve fiyat daha da yükselecektir. Sonuç yatırımcının istediğinin çok uzağında gerçekleşecektir. Bu nedenle yatırımcılar dark pool denilen kapalı sistemler aracılığıyla bu işlemleri bir defada karşılamakta ve fiyatın değişmesine engel olmaktadırlar.
Dark pool’ları fark etmek pek zor değildir. Piyasalarda işlem hacmini takip edenler, alım ve satım işlemlerinde azalma gördüklerinde dark pool işleminin yapıldığından şüphelenebilirler. Bunun kesinlikle doğru olduğunu söylemek mümkün olmasa da işlemlerin karşılıklı olarak iptalinin çok düşük bir ihtimal olduğunu da kabul etmek gerekir.
Fazla sofistike sayılamayacak bu pazar Barclays, BNP, Citi, Goldman Sachs gibi bankaların elindedir. Geçtiğimiz yıla kadar ABD’de yaygın olan dark pool’lar Avrupa’ya da yayılmaya başlamıştır.
İşlem hacimlerine gelince… Geçtiğimiz Aralık ayı verilerine göre ABD’de tüm işlemlerin %13,3’ü, Avrupa’da ise %2,1’i dark pool’lar ile gerçekleştirilmektedir. Oranların reklamsız bir piyasa için yüksek olduğunu kabul etmek hata olmayacaktır.
Dark pool’ların piyasaya olan etkisini anlamak için likiditenin nerede işlem gördüğünü anlamak gerekiyor öncelikle. Bu da oldukça zor bir durum artık günümüz finansında. Fakat yine de hisse senetlerindeki keskin iniş ve çıkışların neden eskisine oranla daha az olduğunu sanırız anlatabilmişizdir.
Dark pool’lar piyasa içinde yer alan oyuncuların göremeyeceği şekilde dizayn edilirler. Oluşumları, para giriş ve çıkışları izlenemediği için Latince adıyla bir “ex post facto” durumu oluşur. Bizim yapacağımız açıklamalar da maalesef bu kapsamda değerlendirilmek durumunda. Fiziksel veya etik nedenlerle tekrarlanması veya planlanarak yürütülmesi mümkün olmayan dark pool sisteminde ex post facto gereği, geriye dönük olarak varsayımsal bir tasarım ile sebep sonuç ilişkileri aramaya çalışacağız.
Dark pool’lar genellikle yüksek tutarlı işlemlerde piyasa etkisini azaltmak için kullanılıyor. Özellikle serbest piyasada kendilerini deşifre etmek istemeyen yüksek tutarlı hisse senedi işlemi yapan yatırımcılar tarafından tercih ediliyor.
Açık piyasada yapılan işlemlerde alıcı ve satıcılar daima bellidirler. Bu, piyasaların ilkesi gereği böyle olmak durumundadır. Dark pool’lar yatırımcılara görünmezlik pelerini verirler ve yapılan işlemlerin diğerleri tarafından öğrenilmesi engellenmiş olurlar. Böylece fiyat ve kimlik maskelenmiş olur.
Bazı dark pool’lar yapılan işlemlerin küçük bir kısmını serbest piyasaya aktarırlar. Iceberg emri denilen bu işlemlerde aslında işlem tutarı oldukça yüksektir fakat küçük bir kısmı açığa çıkarılır. İşlem emri işlem kuyruğuna atılırken piyasa derinliği de iceberg’in görünen kısmı kadar artmış olur. Buzdağının görünmeyen kısmı ile ilgili işlem ise dark pool’da gerçekleşir.
Dark pool’lar emir tipi, işlem önceliği ve fiyatlama kuralları itibariyle standart piyasalara benzer karakter gösterirler. Likidite tutarı veya işlem tutarı ise gizli tutulduğu için piyasa derinliği ölçülemez. İşlemlerle ilgili istatistikleri yayınlamazlar. Eğer düzenleyici otorite bilgiyi talep ederse piyasa etkisini azaltmak için bilgiyi mümkün olduğunca geç yayınlarlar.
Peki, dark pool’lara neden ihtiyaç duyulur?
Standart piyasalarda yapılan işlemler fiyatları değiştirecek yapıda cereyan eder. Özellikle çok büyük tutarlı işlemler fiyatın hızlı bir şekilde değişmesine sebep olur. Dark pool’lar elinde hisse senedi olan yatırımcılar (genellikle kurumsal yatırımcılardır) ile bu hisseleri piyasa fiyatından almaya istekli yatırımcıları bir araya getirirler. Böylece hem işlem daha ucuza gerçekleştirilir, hem de yapılacak yüksek tutarlı işlem sonrası fiyatın değişmesi önlenerek tarafların spekülatif kar/zarar yaratmaları önlenmiş olur.
Konuyu biraz daha basitleştirerek anlatmaya çalışalım. Diyelim ki bir yatırımcı bir X hisse senedinden 100.000 adet almak istemektedir. Bu hisse senedinin işlem başına günlük hacminin 200-400 arasında olduğunu varsayalım. Görüldüğü gibi 100.000 adet, X hisse senedi için oldukça yüksek bir tutar. Öyleyse şunu söyleyebiliriz. Böyle bir talebin karşılanması muhtemelen piyasa fiyatının üzerinde bir fiyattan gerçekleşecektir. Elektronik sistem gereği belki de tek bir satıcı tarafından karşılanmayacak ve her parçalı satışta fiyat biraz daha yükselecektir. Yani yatırımcı emri girdiği andaki fiyatın üzerinde bir fiyattan satın alma riskiyle karşı karşıyadır. Bundan daha kötüsü de var. O da, yatırımcının bu hisse senedine ilgisini öğrenen diğer piyasa oyuncuları çok geçmeden alıma geçecekler ve fiyat daha da yükselecektir. Sonuç yatırımcının istediğinin çok uzağında gerçekleşecektir. Bu nedenle yatırımcılar dark pool denilen kapalı sistemler aracılığıyla bu işlemleri bir defada karşılamakta ve fiyatın değişmesine engel olmaktadırlar.
Dark pool’ları fark etmek pek zor değildir. Piyasalarda işlem hacmini takip edenler, alım ve satım işlemlerinde azalma gördüklerinde dark pool işleminin yapıldığından şüphelenebilirler. Bunun kesinlikle doğru olduğunu söylemek mümkün olmasa da işlemlerin karşılıklı olarak iptalinin çok düşük bir ihtimal olduğunu da kabul etmek gerekir.
Fazla sofistike sayılamayacak bu pazar Barclays, BNP, Citi, Goldman Sachs gibi bankaların elindedir. Geçtiğimiz yıla kadar ABD’de yaygın olan dark pool’lar Avrupa’ya da yayılmaya başlamıştır.
İşlem hacimlerine gelince… Geçtiğimiz Aralık ayı verilerine göre ABD’de tüm işlemlerin %13,3’ü, Avrupa’da ise %2,1’i dark pool’lar ile gerçekleştirilmektedir. Oranların reklamsız bir piyasa için yüksek olduğunu kabul etmek hata olmayacaktır.
Dark pool’ların piyasaya olan etkisini anlamak için likiditenin nerede işlem gördüğünü anlamak gerekiyor öncelikle. Bu da oldukça zor bir durum artık günümüz finansında. Fakat yine de hisse senetlerindeki keskin iniş ve çıkışların neden eskisine oranla daha az olduğunu sanırız anlatabilmişizdir.
Dark Pool sistemi hakkında ayrıntılı bilgiyi Finansal Krizin Gizli Doğası: Maça Kızı Efekti adlı kitabımda bulabilirsiniz...
Hiç yorum yok:
Yorum Gönder