30 Kasım 2008 Pazar

Range Accrual Swap


Finansal piyasaların gizli bir iç dinamiği vardır.

Finansal piyasalar, sadece oyuncuların, maçın sonucu üzerine iddiaya girdikleri bir futbol maçını andırır. Taraf olmak yetmez. Kazanmak için daima oyuna girmeniz gerekir.

Hisse senetleri, bonolar ve nakit para bu oyunun en önemli baş aktörleridir. Temelde birbirlerine benzer bir yapıya sahiptirler. Üçü de taraflardan biri için kredi, diğeri için borç doğuran enstrumanlardır. Ekonomik çarkların düzgün işlediği zamanlarda karşılıklı yükümlülükler, sistemi zora sokmadan yerine getirilir. Fakat kriz başladığında gizli dinamikler çalışmaya başlar. Hisse senetlerine ödenmeyen kar payları fiyatları aşağıya doğru çeker. Faiz oranları düşürülmeye başladıkça, bono sahiplerinin getirisi düşer. Elinde nakdi olanlarsa, yükselen enflasyon nedeniyle paralarının devalüe olması gerçeğiyle karşı karşıya kalırlar.

Bu üçlü denge makro politikalar ve mikro etkileşimlerle 21. yüzyıla kadar korunmaya çalışıldı. Dengenin kaybolduğu zamanlarda, ekonomik kaderciliğin vazgeçilmez kıyametleri olan krizler, doğal bir afet gibi yaşanıp, yönetilmeye çalışıldı.

2000’li yıllara gelindiğinde, ekonomik krizlerin kader olmaması gerektiğini düşünen bir grup yüksek IQ’lu insan belirdi. Risk yöneticileri ve finansal mühendisler olarak tanınan bu kişiler, ekonomiyi krize sokan dengesizlikleri, karmaşık algoritmalara sahip ürünlerle önlemeye çalıştılar. İşte, kredi türevleri denilen ve bir anda 700 trilyon $’lar seviyesine dayanan pazar böyle oluştu.

Krizleri önlemek üzerine inşa edilen bu türev ürünler, bugün yaşanan finansal krizin bir türlü bitmesine müsaade etmemekte ve sürekli daha derin bir evreye sokmaktadır. Bu pazarın yarısından fazlasını faiz oranı swapları oluşturmaktadır. Uluslar arası Ödemeler Bankası’nın (BIS) Temmuz ayı verilerine göre, tezgah üstü piyasalar denilen, alışverişin karşılıklı iki taraf arasında direkt olarak yapıldığı piyasalarda işlem gören faiz oranı swaplarının toplam değeri 357 trilyon $.

Volatilitenin yüksek olduğu şu dönemlerde en çok başvurulan ürünlerden biri de Range Accrual Swap’lar. Bu swapların çalışma mekanizmasını bir örnekle anlatmaya çalışalım.

Müşterinin %3 faiz getirisiyle bankaya yatırdığı bir USD mevduatının olduğunu varsayalım. Müşteri, USD/TRY kurunun 1,6000-1,6550 arasında kalacağını düşünerek, bu bant için 3 aylık %8 faiz oranlı range accrual işlemi yapar. Vade sonunda anaparayı kaybetme riski taşımadan %3 yerine aşağıdaki gibi hesaplanan faizi alır:

Faiz Getirisi = (Yıllık %8) X Bant içinde kalınan iş günü sayısı/Vadeye kadar toplam iş günü

Görüldüğü gibi müşteri, kurun bant içinde kaldığı gün sayısına karşılık gelen tutarda %8 üzerinden faiz getirisi elde edecektir. Kur, bant içinde hareket etmediği sürece de, vade sonunda sadece anaparasını alacak, faiz geliri elde edemeyecektir.

Yukarıda anlatıldığı şekliyle Range accrual, spekülatif amaçlı bir yatırım entstrumanı olarak, bazı yabancı bankalar tarafından ülkemizde de pazarlanmaya başlanmıştır.

Tüm swaplarda olduğu gibi, range accrul’da da, faiz yükümlülüklerinin karşılıklı olarak değişimi söz konusudur. Finansal kurum, müşterinin sattığı opsiyonun primini yüksek faiz olarak öderken, ucuza almış olduğu opsiyonu da satarak riski üzerinden atmış olur.

Finansal kurumlar açısından önemli bir potansiyel gelir kaynağı oluşturan accrual swap’ların, yatırımcı risk algılamasına göre değişen türleri de zaman içinde oluşmuştur. Bant (range) dışına çıkıldığında sıfır yerine, farklı bantlar kullanarak daha düşük faiz ödeyen Wedding Cake, bant çizgilerine dokunmanın faizi minimize ettiği Double No Touch en önemlileri arasındadır.

Mevduatın önemini oldukça arttıran yaşadığımız global finansal kriz, bu alanda rekabeti de arttıracak gibi görünüyor. Faiz oranlarında farklılaşmanın giderek zorlaşması, bankaları türev ürünlere yönlendirecektir. Bu ürünlerin karmaşık doğasını müşterilere anlatmada en başarılı olan bankalar ise rekabetin kazananları olacaklardır.

29 Kasım 2008 Cumartesi

Kaldıraç: Global krizin mimarı

Finansal krizin başlamasıyla birlikte, bir zamanlar sadece rating kuruluşlarının ve banka yöneticilerinin kullandığı bazı kavramlar daha sık anılmaya başlandı. Bunlardan biri de kaldıraç oranı.

Finansal piyasaların her gün yükseldiği yani ekonominin şaha kalktığı (boom) dönemlerde, en önemli kar mekanizması olan kaldıraç, krizin başlamasıyla birlikte şirketler için nasıl tehlikeli bir silaha dönüştüğünü yakından görmeye çalışalım.

Temel muhasebe eşitliği denilen formülü herkes bilir.

Varlıklar = Yabancı Kaynaklar + Sermaye

İşte, her şey burada saklı. Eğer bu formül iyi anlaşılırsa, bugün içinde bulunduğumuz kredi krizi de kolayca kavranabilir.

Formül basit olarak, bir varlık (örneğin ev) veya varlıklar topluluğunun (örneğin bir şirket), borç alınan bir parayla mı (kredi), yoksa sahip olunan parayla mı (sermaye) elde edildiğini gösterir.

Bu basit denklemin bir tarafının, diğer tarafına eşit olması gerekir. Eğer varlıkların değeri düşerse, sermaye de aynı oranda azalır. Varlıkların değeri sermayeden daha fazla düşerse, sermaye sıfırın altına iner.

Bir ev satın alacağımızı düşünelim örneğin. 100.000 YTL olan ev bedelinin 20.000 YTL’sini biriktirdiğimiz parayla (sermaye), 80.000 YTL’sini bir bankadan aldığımız konut kredisi ile (yabancı kaynak) ödediğimizi varsayalım. Kaldıraç oranımız 5 olur.

Kaldıraç =Varlık (100.000) / Sermaye (20.000) = 5

Hesaplamada bir hususu gözden kaçırmayalım; temel muhasebe eşitliğinin iki bileşenini kullanarak kaldıraca ulaştık.

Yüksek kaldıraç oranı, sermayeniz üzerindeki kar/zarar potansiyelini arttırma anlamı taşır. Bu durumu daha iyi anlamak için, temel muhasebe eşitliğini kullanarak birkaç senaryoyu değerlendirelim. İlk 2 senaryo için, kaldıraç oranının 5 olduğu yukarıdaki örneği kullanalım.

· Evin değeri 10.000 YTL artarak 110.000 YTL olsun. Varlıklar=Yabancı Kaynaklar+Sermaye eşitliğini hatırlayalım. Bu durumda; 110.000 YTL (ev)= 80.000 YTL (konut kredisi) + 30.000 YTL (sermaye). Yani 20.000 YTL olan başlangıç sermayesi, 10.000 YTL artarak 30.000 YTL’ye ulaşmıştır. Başka bir ifadeyle başlangıç sermayesi %50 net getiri sağlamıştır. (10.000/20.000)

· Evin değeri 10.000 YTL azalarak 90.000 YTL olsun. 90.000 YTL(ev)=80.000 YTL (konut kredisi) +10.000 YTL (sermaye). Başlangıç sermayesi 10.000 YTL azalarak, 10.000 YTL olmuştur. Yatırımın net getiri oranı ise -%50 olur. (-10.000/20.000)

Peki, başlangıç sermayesi olarak 20.000 YTL değil de, 5.000 YTL koysaydık ne olurdu? Her şeyden önce kaldıraç oranımız 20‘ye yükselirdi. (100.000 YTL (ev)/5.000 YTL (sermaye)) Bu durum getiri oranını nasıl etkilerdi, şimdi de onu görelim.

· Evin değeri 10.000 YTL artarak 110.000 YTL olsun. 110.000 YTL (ev) = 95.000 YTL (konut kredisi) + 15.000 YTL (sermaye). Yani 5.000 YTL olan başlangıç sermayesi, 10.000 YTL artarak 15.000 YTL’ye ulaşmıştır. Başka bir ifadeyle başlangıç sermayesi %200 net getiri sağlamıştır. (10.000/5.000)

· Evin değeri 10.000 YTL azalarak 90.000 YTL olsun. 90.000 YTL(ev)=95.000 YTL (konut kredisi) -5.000 YTL (sermaye). Başlangıç sermayesi 10.000 YTL azalarak, -5.000 YTL olmuştur. Yani sadece başlangıçtaki sermayemi kaybetmekle kalmayıp, 5.000 YTL de kendi kendime borçlanmış oldum.

Bu son senaryoda yapılacak en doğru şey, kredi taksitleri bitene kadar evi elde tutmak olacaktır. Taksitlerin ödenemediğini düşünürsek, banka evi 90.000 YTL’ye satar ve parasını alır. Kalan 5.000 YTL ise, ABD mortgage kanununa göre, mevcut varlıklardan 5.000 YTL silinerek sağlanır ve muhasebenin temel eşitliği sağlanmış olur.

Şimdi bu tekil örnekten, mortgage krizinin küresel bankacılık krizine nasıl dönüştüğünü görelim.

Aktifler=Yabancı Kaynaklar+Sermaye eşitliği bankalar için de geçerlidir. Tıpkı bir kişinin, tasarruflarının üstüne bankadan aldığı krediyi ekleyerek ev alması gibi, bankalar da koydukları sermayeye, müşterilerden topladıkları mevduatı ekler ve kredi olarak müşterilerine dağıtırlar. Eğer verdikleri kredilerin değeri düşerse, bilanço dengesini sağlamak için, aynı tutarda sermayelerinden azaltmak zorundadırlar. Yukarıdaki dört senaryoya yeniden dönersek, eğer borçlu taksitlerini ödemezse, banka evi satar. Evin bedeli kredi tutarını karşılamaya yetmiyorsa, kalan kısmı banka zarar yazacak ve dengeyi sağlayacaktır.

Aşağıdaki tabloda büyük Amerikan bankalarının şu anki kaldıraç oranları yer almaktadır.

Banka Adı

Toplam Varlıklar (1)

Maddi Olmayan Duran Varlıklar (2)

Varlıklar (3)=(2)-(1)

Sermaye (4)

İmtiyazlı Hisse Senetleri (5)

Maddi Sermaye (6)=(4)-(2)-(5)

Kaldıraç Oranı (7)=(3)/(6)

Citibank

2.050

63

1.987

126

27

36

56

Bank of America

1.831

91

1.740

161

24

46

38

JP Morgan

2.252

69

2.183

146

8

69

32

Wells Fargo

622

14

609

47

1

33

19

Goldman Sachs

1.082

10

1.071

46

3

32

33

Morgan Stanley

987

4

983

36

1

31

32

(milyar $ olarak)

Kaldıraç oranının hesaplanmasında;

-Bankaların, şeffaf olmayan politikaları nedeniyle, aktiflerinin değerini gösteren birinci, ikinci ve üçüncü seviye aktiflerinin (Level 1-2-3) oranını hesaplayamamaktayız. Bu nedenle toplam varlıklar bilanço değerleri itibariyle hesaplamaya dahil edilmiştir.

-Maddi olmayan duran varlıklar, nakde tahvil edilmelerindeki zorluklar nedeniyle indirim kalemi olarak dikkate alınmıştır.

-Son olarak, imtiyazlı hisse senetleri, adi hisse senetlerini temsil eden tüm sermaye sıfıra indirilmeden kullanılmayacağı için sermayeden indirilmiştir.

Tabloya baktığımızda, Citibank’ın 56 olan kaldıraç oranı, bankanın her 1 $’lık sermayesine karşılık 56 $ aktifi olduğunu gösteriyor. Yani başka bir ifadeyle, aktifteki %2’lik değer kaybı adi hisselerin çöpe atılması anlamını taşıyor.


Bankaların kaldıraç oranlarının yüksek olduğu ortadadır. Citibank’ın 2.1 trilyon $’lık aktifinin yanında, 1.2 trilyon $ tutarında bilanço dışı varlığının olması, bu oranın gerçekte daha da yüksek olacağına işaret etmektedir.


Geçen haftaki açıklamalarda, ABD Hazinesinin Citibank’ın 306 milyar $ tutarındaki değersiz toksik varlıklarını garanti ettiği belirtiliyordu. Temel muhasebe eşitliği gereği bu varlıklar zarar olarak yazılsaydı, şirketin hisse değerinin sıfırın altına düşeceği açıktır.


İşte, subprime, mortgage, bankacılık ve global krizin altındaki hikaye budur. Herkes, her yerde, kullandıkları kredilerle, gayrimenkulden hisse senedine, dövizden bonoya, yerel şirketlerden çok uluslu şirketlere büyük yatırımlar yapmışlardır. Karı arttırmak için yükseltilen kaldıraçlar, fiyatlar düşmeye başlayınca, tam bir kaosa dönüştü. Ve bu günlere geldik.

26 Kasım 2008 Çarşamba

Gölge bankacılık sisteminin hayalet ürünü:SIV



Klasik bankacılık sistemi içinde birbirine benzer roller oynamaktan sıkılmış bazı çok uluslu finansal şirketler, son on yıl içinde, düzenleyici mekanizmaların uzağında, yeni bir yapılanma içine girdiler. Müşterilerden gelecek mevduat yerine, finansman bonoları şeklinde kısa vadeli ürünler çıkararak fon toplamaya başladılar. Ve bunun hemen akabinde de, topladıkları fonları müşterilerine direkt olarak kredi vermek yerine, mortgage bazlı menkul kıymetleri satın almakta kullandılar. Yani kısacası, uzun vadeli yatırımlar, kısa vadeli fonlarla finanse edildi. İşte böylece, “gölge bankacılık sistemi” denilen bu mekanizma, kısa vadeli likit kaynakların, uzun vadeli likit olmayan varlıklara yatırılması sonucu, yapılandırılmış yatırım ürünleri (structured investment vehicles-SIV) denilen pazarı oluşturdu.

Gölge bankacılık sisteminin baş aktörleri olan para piyasası fonları, monoline’lar, yatırım bankaları ve hedge fonlar, yükümlülüklerinin kısa, varlıklarının uzun vadeli olması nedeniyle piyasa, kredi ve likidite risklerinin yüksek olacağına aldırmadan, tüm finansal alanlara kısa zamanda yayıldılar. Bugün subprime mortgage krizinin global bir krize dönüşmesinin arkasında bu gölge bankacılık sistemi bulunmaktadır.

Gölge bankacılık sisteminin yarattığı en önemli ürünlerden biri hiç şüphesiz, 1988 yılında Citibank tarafından keşfedilen ve bir çeşit fon sayılabilecek SIV’lerdir. Piyasaların çöktüğü 2008 yılına kadar çok popüler olan SIV’lerin altında yatan strateji, yukarıda da anlatıldığı gibi, düşük faiz-kısa vadeli menkul kıymetler ihraç edilerek toplanan fonlarla, yüksek faiz-uzun vadeli menkul kıymetlerin satın alınmasıydı. Böylece aradaki faiz farkı kara dönüşecekti. Gözüken tek problem, iki menkul kıymet arasındaki vade uyumsuzluğuydu. Bu da piyasalarda likidite bolluğu olması nedeniyle pek sorun olacak gibi durmuyordu o zamanlarda.

Fakat işler pek de planlandığı gibi gitmedi. Geçen yıl Temmuz ve Ağustos aylarında başlayan dalgalanmanın subprime kredilerde tahakkukları arttırması, tehlike çanlarının çalması anlamı taşıyordu. 2008 yılı ekim ayı ortalarına gelindiğinde, SIV’lere olan ilgi tamamiyle tükenmişti. Risk iki koldan piyasayı sarmıştı. İlki, SIV’lerin satın aldığı uzun vadeli menkul kıymetlerin değerlerinin, SIV’lerin sattığı kısa vadeli menkul kıymetlerin değerlerinin altına düşmesiydi. Bu durum SIV’lerin borç ödeme gücünü düşürmüştü. Diğeri ise, kısa vadeli kaynakların uzun vadeli yatırımlarda değerlendirilmesinin yarattığı likidite kriziydi. Çünkü yatırımcılar artık vade dengesizliğini finanse etmek istemiyorlardı.

İşte, korkulanda o noktada oldu. Varlıkların faiz gelirlerinin vadesi gelmeden, yükümlülüklerin faiz ödemelerinin vadesi gelmişti. SIV’ler borç aldıkları bu fonları uygun faiz oranlarıyla yapılandıramadıkları sürece, varlıklarını çok düşük fiyatlardan satmak zorunda kalacaklardı. Bu da sistemin çöküşü anlamını taşıyordu.

Problemin oldukça karmaşık olması, çözüme yönelik yaklaşımları kısıtlıyor. Olası çözümlerin problemleri daha da arttırma riski taşıması, finansal karar alıcıları endişelendiriyor. Öte yandan bu fonların bankalar tarafından bilanço dışı izlenmesi bir diğer önemli sorun olarak görünüyor. Problemi en ağır yaşayan banka olan Citibank, CEO Vikram Pandit’in, 49 milyar $’lık subprime karışımlı yatırım fonunun, bankanın mali tabloları tarafından absorbe edilmesi fikrine pek de sıcak bakamamaktadır. Bu transferle, bankanın kredi kayıplarına karşı tuttuğu sermaye hava yastığının zarar göreceği düşünülmektedir. Kırılganlığı halen çok yüksek seviyelerde olan Citibank’ın, zayıf olan sermaye rasyosunun da bu yaklaşımla daha da tahrip olacağı kaçınılmazdır.

Bugün gelinen noktada, Citibank’ın devlet garantisi alan kredilerinin hangi ürünlerde olduğu, Hazine tarafından baştan beri gizlenmektedir. Şeffaflık eksikliğinin yarattığı bugünkü global krizin, yine şeffalığı düşük politikalarla çözülmesi ne kadar mümkün olacaktır? Bekleyip, göreceğiz.

23 Kasım 2008 Pazar

Hamamböceği Teorisi



2006 yılı sonlarında, dünyanın en büyük bankasının piyasa değeri 274 milyar $’dı. Cuma günü itibariyle, hisse fiyatının piyasadaki hisse sayısıyla çarpılmasıyla elde edilen market kapütülizasyon yöntemine göre piyasa değeri 20 milyar $.

Şirketin hisselerinin sadece bu haftaki değer kaybı %60’ın üzerinde. Şirket yönetiminin, iş birimlerinden bazılarının ya da şirketin tamamının satışı yönündeki opsiyonları değerlendirdiği söylentileri, hisse değerini son 16 yılın en düşük seviyesine getirdi. Pek de karamsar sayılamayacak bir bakış açısıyla yorumlandığında, Citibank’ın değerlendirecek opsiyonunun kalmadığı ortada aslında.

En kötü senaryoda, şirketin AIG gibi, ABD hükümeti tarafından kamulaştırılacağı bekleniyor. Artık yatırımcılar Citibank’ın finansal çöküşünün kaçınılmaz olduğunu, sıradaki bankanın Bank of America(BoA) olacağını söylemeye başladılar bile.

Rakip bankaların, birbirlerinin finansallarına daima güvensizlik içinde yaklaşımları, piyasalarda da güvensizliği tetikliyor. Citibank’ın, bilançomuz sağlam ve müşterilerimizle ilişkilerimiz güçlü şeklindeki açıklamaları, Lehman Brothers’ı iflasa taşıyan CEO Dick Fuld’un açıklamalarına benzetilip, şirket hisseleri için kısa pozisyon alınması öneriliyor.

Citibank’ı uçurumun kenarına getiren rakamlarını kısaca özetlemek gerekirse; 2 trilyon $’ın üzerindeki aktifleri, batan Wachovia’nın 3, Washington Mutual’ın 6 katı büyüklüğünde. 37.1 trilyon $’lık türev ürünlerin bilançolarda bomba etkisi yaratmaya başlaması, Citibank’ı da endişelendiriyor. Zira bankanın elindeki türev ürünlerin toplam tutarı, Wachovia’yı paramparça edenlerin sekiz katından fazla. Tahakkuktaki ikamet amaçlı mortgage kredilerin toplam tutarı 202 milyar $. Birçoğundaki vade aşımı 90 güne ulaşmış durumda. Tahakkuk oranının %41 seviyesinde olduğu ve binlercesinin ödenmediği taşıt kredileri ise bir diğer önemli problem. Dev yatırımlar çok kısa bir sürede finansal kum kalelerine dönüşmüş durumda.

Birkaç ay öncesine kadar Wachovia’yı almak için büyük mücadele gösteren ve kaptırdığı rakibi Wells Fargo’ya dava açan Citibank, şu an iflasın eşiğine gelmiş durumda. Morgan Stanley ve Goldman Sachs’ın da hızlı şekilde batıyor olması, Citibank’ın birleşecek şirket bulma ihtimalini düşürüyor. 53.000 kişinin işten çıkarılacağı da düşünülürse, finansal sektör cılkı çıkmış bir görüntü sergiliyor gerçekten.

Her şey geçen yıl subprime problemiyle başladı. İlk istila Bear Stearns’dü. Hükümet ve analistler, sıkıntının Bear Stearns ile sınırlı kalacağını söylediler. Derken Asya ve Avrupa’da tüm büyük bankalar etkilenmeye başladı. İzlanda ve Macaristan gibi ülkeler komple felaketin eşiğine geldiler. Hiç kimsenin Citibank, Wachovia, Goldman Sachs gibi bankaların etkilenmesi için bir neden göremiyordu. Citibank’a bakın mesela. Sovereign fonlar, Arap prensleri, ABD Hazinesi ve FED milyarlarca dolar döküyorlardı şirkete. Fakat yetmedi. Şirketin hisse değeri giderek sıfıra yaklaşıyor.

Finansal sistemde “hamamböceği teoremi” denilen bir kural vardır. Ne zaman evinizde ortalarda dolaşan bir hamamböceği görseniz, bir yerlerde saklanan onlarcasının daha olduğunu düşünürsünüz. Finansal piyasalar da aynı kabullenmeyle çalışır. Ne zaman bir sorun belirse, yatırımcılar yenilerinin kapıda olduğunu düşünürler. Bugün gelinen noktayı hamamböceği teorisi fazlasıyla açıklıyor sanırız.

22 Kasım 2008 Cumartesi

Eriyen finansal piyasalar


Global ekonomi belki de tarihin en kargaşalı günlerini yaşıyor. Şirketler ardı ardına batarken, piyasalar erimeye devam ediyor. Yaşanan çöküşün boyutlarını ortaya koymak için bazı rakamların altını yeniden çizelim.

Temmuz ayında 11.000 puan seviyelerinde bulunan, navlun fiyatlarındaki değişimi gösteren Baltık Dry Endeks, şu an 800 seviyelerinde. Başka bir ifadeyle, denizaşırı ticaret %93 azalırken, ülkeler giderek kendi içlerine daha fazla kapanır olmaktalar.

Dünyanın ikinci büyük tır üreticisi Volvo’nun, üçüncü çeyrekte aldığı sipariş sayısı 115. Geçen yılın aynı dönemindeki sipariş sayısı 41.970’ti. Gerileme %99,63 oranında.

1 Ocak 2008 itibariyle Amerikan şirketlerinin hisselerinin toplam değeri 20 trilyon $’dı. 8 trilyon $’ın buharlaşması sonucunda bugün elde kalan 12 trilyon $.

Global finansal piyasaların en önemli göstergesi sayılan Dow30 endeksinin 11.12.2007 tarihindeki değeri 13.850’ydi. Bugün itibariyle endeks 8.046 puanda.

Dünyanın en büyük bankası Citibank’ın 11.12.2007’deki hisse senedi fiyatı 35,29 $’dı. Bugün itibariyle değeri 3,05 $.

General Motors’un 30.11.2007’deki hisse değeri 29,95 $’dı. Bugünkü fiyatı 1,70 $.

İngiltere finansal piyasalarının en önemli göstergesi FTSE100, 12.12.2007’de 6.610 puan düzeyindeydi. Endeksin bugünkü değeri 3.875.

Alman DAX endeksi 12.12.2007’de 8.117 puandı. Bugün 4.220.

Japon NIKEI 07.12.2007’de 16.107 puandı. Bugün 7.703.

Rus RTE endeksinin değeri 19.05.2008’de 26.196’ydı. Bugün 6.955. Değer kaybı %74.

Çin Shangai Composite endeksi 14.01.2008’de 5.770’di. Bugün 2.083. Değer kaybı %64.

IMKB100, 11.12.2007 tarihinde 57.088 puandaydı. Bugünkü seviyesi 21.966.

Ağustos ayında Alüminyum’un fiyatı 1.45 $’ın üzerindeydi. Bugün 0.83 $ seviyesinde.

Temmuz ayında Bakır’ın fiyatı 4 $’ın üzerindeydi. Bugün 1.60 $.

Mart ayında Gümüş fiyatları 22 $ düzeyindeydi. Bugün 9 $.

Temmuz ayında %5.7 olan ABD’nin işsizlik oranı, Ağustos ayında %6.1’e yükseldi. Son bir yıldaki işsiz sayısı 2.2 milyon.

Temmuz ayında İngiltere’nin işsizlik oranı %5.4’tü. Oran bir ay sonra Ağustos ayında, %0.4 artışla %5.8 olarak gerçekleşti. Son yıldaki işsiz sayısı 155 bin kişi.

Kayıplar uzayıp gidiyor. Arz ve talepteki katastrofik daralma, hane halkının geleceğini belirsiz bir hale getirmeye başladı bile. Artık herkes sihirli bir değnek bekliyor.

21 Kasım 2008 Cuma

Dünya ticareti çöküyor

Son zamanlarda ekonomik göstergeler arasında ön plana çıkan Baltık Dry Endeks, dünya ticaretindeki keskin düşüşü gözler önüne sermeye başladı. Akreditiflerin açılamaması nedeniyle, dünyadaki tüm limanlarda, demirlemiş gemilerin giderek arttığı son gelen haberler arasında. Petrol tankerleri için de aynı şey geçerli. Alıcı olmaması nedeniyle birçok gemi petrol yüklü halde limanlarda bekliyor. Dünya topyekün bir çözünme içine giriyor.

Navlun fiyatlarındaki değişimi gösteren Baltık Dry Endeksi, birkaç ay içinde tarihin en büyük gösterge kayıplarından birini yaşadı. Temmuz ayında 11.000 puanın üzerinde olan endeks, şu an 800 puan düzeylerinde. Dünya ticaretindeki çöküş gerçekten yıkıcı boyutlarda.

Dünya ticaretinin en önemli lokomotifleri, kendilerini sürükleyecek güçlerini bile kaybetmeye başladılar. Bazılarına daha yakından bakalım.

Çin

Yıl sonuna kadar 100.000 fabrikanın kapanacağı öngörülüyor. İşverenler, borçlarını ve işçi ücretlerini ödeyemedikleri için fabrikalarını terk ediyorlar. Bazı büyük şehirlerde işsizlik oranı %10’un üstüne tırmanmış durumda. Çin hükümetinin 500 milyar dolarlık yardım paketinden henüz bir ses çıkmış değil. Söylentiler Çin’in, limanlarda alıcı bekleyen mallarının çoğunu geri aldığı yönünde. Krizin en büyük kahini profesör N.Roubini, Çin’in ABD’den daha sert bir şekilde inişe geçtiğini söylüyor.

General Motors (GM)

Amerikan otomotiv endüstrisi üzerine yazılan reçetelerde, GM’in birkaç hafta içinde iflas edeceği açıkça belirtiliyor. Eğer bu gerçekleşirse, emtia piyasalarının nasıl bir tepki vereceği merak konusu. Bir arabada kullanılan bakır miktarı 20 kilograma yakın. Araba imalatı azaldıkça bakır üzerindeki aşağı yönlü riskler artıyor. 22 Ağustos’ta 3.5 $’üzerinde olan bakır fiyatları, bugün 1.5 $ seviyelerinde seyrediyor. Hammadde talebinin en önemli göstergelerinden biri çok ciddi sinyaller veriyor. Piyasalar, nakit pozisyonu hala artıda olan GM’in iflasını dört gözle bekler bir haldeler.

Kredi Piyasaları

Bankaların, gerek birbirlerine gerekse müşterilerine kredi vermeyi durdurmuş olmaları, iş hayatını da oldukça derinden etkiliyor. Reel sektörün yürümesi orta ve uzun vadeli kredilere oldukça bağımlı durumda. Kredi alamayan işletmeler, azalan gelirleri nedeniyle mevcut kredi yükümlülüklerini de yerine getirmekte zorlanıyor. Klasik iflaslar, bu kez öncekilerden daha ağır olacak gibi.

Akreditifler
Bankaların birbirlerine güvenlerini kaybetmeleri, dünya ticaretinin 400 yıllık katalizörü akreditifleri durdurmuş halde. Özellikle emtia, petrol ve hammadde ihraçlarında beklenen akreditiflerin gelmemesi, yakın bir zaman içinde birçok ülkede yetersizliklere sebep olabilir. Global ticaretin önemli bankalarından HSBC’ye göre, sıradan akreditiflerde bile maliyetler iki katına çıkmış durumda.

2000’li yıllardan sonra, özellikle Asya ülkelerinde aşırı gelişen üretim sistemi, sonunda büyük bir balona dönüştü. Daha iyi ve ucuz Asya menşeli tüketim malları, düşük kredi faizlerinin yardımıyla, tüm dünya için tam bir cazibe balonu yarattı. 2001-2007 yılları arasında, ABD’nin cari açığı 384 milyardan 731 milyar $’a çıkarken, Çin’in cari fazlası 84 milyardan 509 milyar $’a yükseldi. “Asya üretir, dünya tüketir” modelinin dünya ticaretinde yarattığı dengesizliğin giderek arttığı gözden uzak tutulmaya çalışıldı. Çin ve Japonya’nın 1.12 trilyon $’lık cari fazlalarının ABD hazine kağıtlarına yatırılması, güvenli ve karlı bir yatırım olarak görüldü. Tüm bu dengesizlikler bugün büyük bir kaosa dönüşmüş durumda.

Hızlı globalizasyon, Çin ve ABD’nin oluşturduğu büyük pastayı tehdit ediyor artık. Optimal noktaların iyi hesaplanmaması, sürdürülebilirliği bozmuş görünüyor. “Asya üretir-dünya tüketir” modeli, yarattığı büyük ticari dengesizlikle, tüm dünyayı resesyona sokuyor.

19 Kasım 2008 Çarşamba

Ekonomik kırılganlık ve hesaplama yöntemleri



Son dönemlerde sıkça duymaya alıştığımız bir tanımlama; kırılganlık. Ekonomideki kırılganlığın arttığı yönündeki haberler herkesi endişelendiriyor. Peki, nedir bu kırılganlık denilen şey?

Bir veya daha çok tehdit karşısında, bir varlık veya varlıklar grubunun zayıflığı kırılganlık olarak tanımlanıyor finans literatüründe. Daha kısa bir ifadeyle, ekonomik zayıflık.

Ülkelerin ekonomik zayıflıklarının yani kırılganlıklarının en basit göstergesi, son zamanlara kadar kredi ratingleri olarak algılanıyordu. Yüksek ratingi olan ülkenin ekonomik gücü de yüksek olacağından, kırılganlığı zayıf kabul ediliyordu. Tarihin en öngörülemeyen ve kavranamayan krizlerinden biri olan subprime krizi, bu algılamayı da değiştirmiş görünüyor.

Merrill Lynch’in, 7 Kasım’da yayınladığı bir rapordan bazı alıntılar yapalım. Ekonominin kırılma riskinin en az olduğu 10 ülke şu şekilde sıralanmış: Nijerya, Meksika, Filipinler, Kolombiya, Mısır, Umman, Endonezya, Peru, Çin ve Rusya. Ekonomik, ahlaki, kültürel ve demografik sistemsizliğin son derece yaygın olduğu ve hatta haritada bazılarının yerlerini bulmanın bile zor olduğu devletler. En güçlü ekonomilere sahip olmasalar da, şu an için krize en dayanıklı ekonomiye sahip oldukları düşünülüyor. Bu ülkelerin, 4 Kasım tarihli kredi ratigleri ise şu şekilde: Nijerya (BB-), Meksika (BBB+), Filipinler (BB-), Kolombiya (BB+), Mısır (BB+), Umman (A), Endonezya (BB-), Peru (BBB-), Çin (A+) ve Rusya (BBB+). İkisi hariç orta düzey ratiglere sahip oldukları rahatlıkla söylenebilir.

Merrill Lynch’in raporunda, riskin en yüksek düzeyde olduğu ülkeler ise şöyle sıralanmış: Avustralya, İsviçre, Güney Kore, Romanya, Macaristan, İsveç, Bulgaristan, Euro Bölgesi, İngiltere ve ABD. 2007 yılı rakamlarıyla, 54.5 trilyon $’lık dünya milli gelirinin yaklaşık %75’ini oluşturan 10 ülke. Yine Standart&Poors’un skalasına göre ratigleri ise; Avustralya (AAA), İsviçre (AAA), Güney Kore (A), Romanya (BB+), Macaristan (BBB+), İsveç (AAA), Bulgaristan (BBB-), İngiltere (AAA) ve ABD (AAA). Top rating olan 3A’ya sahip 5 ülke ile yine 3A ratingli 12 Euro bölgesi ülkesi, bugünkü ekonomik ortamda, riskin en yüksek olduğu ekonomiler olarak sıralanıyor. Hepsinin ortak özelliği ise; ödemeler dengelerindeki düzensizlik, aşırı gerilmiş dış borç servisi oranları ve yüksek kaldıraçlı finansal sistemleri.

Peki, dünya ekonomisinin lokomotifi olan ülkelerin ekonomilerini, bu kadar riskli hale getiren etmenler nelerdir?

Ülke ekonomilerinin dış tehditlere karşı kırılganlıklarını arttıran en önemli göstergeleri ve ülkemiz açısından önemlerini ortaya koymaya çalışalım.

Cari İşlemler Dengesi (+Yabancı Yatırımlar)/Gayri Safi Yurt İçi Hasıla(GSYİH)

Ödemeler dengesi bilançosunun dış ticaret, hizmetler, yatırım gelirleri ve cari transferler dengelerinin toplamından oluşan cari işlemler dengesi ya da öteki adıyla cari denge, ülkelerin en önemli kırılganlıklarından biri. Yabancı yatırımların ilavesiyle cari açığın GSYİH’ya oranı İsviçre’de %27, İsveç’te %25, ABD’de %8 seviyesinde. Aynı oran Türkiye’de %5 gibi düşük seviyelerde.

Döviz Rezervleri / Kısa Vadeli Dış Borçlar

Kısa vadeli borç ödeme gücünü gösteren oranın en yüksek olduğu ülke %44 ile Çin. Rusya, kısa vadeli borçlarının %40’ı, ABD %3’ü, İngiltere %1’i seviyesinde yabancı para stoğuna sahip. Türkiye’nin net FX rezervlerinin kısa vadeli borçlarına oranı ise %18.

İhracat / GSYİH

Gayrisafi Yurtiçi Hasıla içinde ihracatın payının en yüksek olduğu ülke %44 ile ABD. Oran İngiltere’de %37, Rusya’da %35, Çin’de %26 düzeyinde. Oranın yüksekliği kriz dönemlerinde kırılganlığı azaltan en önemli etmenlerden biri. Ülkemizde ise ihracatın GSYİH içindeki payı %34.

Özel Sektör Kredileri / GSYİH

Kredi piyasalarının donmasının kredi yenilemelerini güçleştirdiği şu günlerde, kredilerin GSYİH içindeki payının yükselmesi riski arttırıyor. Oranın en yüksek olduğu ülkelerin başında %39 ile Türkiye geliyor. Rusya %32, İngiltere %6, ABD %2’lik orana sahip.

Toplam Krediler / Toplam Mevduat

Oranın yüksekliği bankaların, mevduat yerine daha yüksek maliyetli yabancı fonlara bağımlılığını gösterirken aynı zamanda kırılganlığı da arttırıyor. Oranın en yüksek olduğu ülkelerin başında %37 ile Çin geliyor. İngiltere %18, Euro bölgesi %13, ABD %1’lik rasyoya sahip. Türkiye ise %31 ile oranın yüksek olduğu ülkeler arasında.

Bankaların Toplam Özsermaye Büyüklüğü / Bankaların Toplam Varlıkları

Bankacılık sektörünü düzenleyen kurumların, risk odaklı yaklaşımlarla standardize etmeye çalıştıkları özsermaye yeterlilik rasyosu, kriz dönemlerinde finansal sağlamlığın en önemli göstergesi olarak kabul ediliyor. Oranın en yüksek olduğu ülkelerin başında %38 ile Rusya geliyor. Türkiye %31, ABD %28, İngiltere %22’lik oranlara sahip.

Piyasalardaki volatilitenin giderek arttığı, büyüme rakamlarının durakladığı, reel kesimden hane halkına doğru derinleşen krizin, ülkelerin ekonomilerini ne şekilde etkileyeceğini göreceğiz. BB- olan kredi notumuzun ne yönde değişim göstereceği kadar, ABD’nin 3A olan notunun indirilip indirilmeyeceği de merakla beklenecek gelişmeler arasında.

14 Kasım 2008 Cuma

İlk hedge fon satışta...



Yatırım fonları, emeklilik fonları, ETF ve garantili fonlardan sonra Türk yatırımcılar sonunda hedge fonlarla da tanışıyor. Serbest fon adıyla SPK mevzuatında yer alan hedge fonların, global piyasalarda yarattığı dalgalanmaların dalga boylarının ne kadar büyük olabileceğini, son dönemlerde tüm yükselen piyasalar yakından görme fırsatı buldu. Şimdi sıra Türk yatırımcılarda.

İş Bankası, ilk hedge fonu, “İş Yatırım Arbitraj Serbest Yatırım Fonu” adıyla yakında piyasaya sürmeye hazırlanıyor. Kriz ekonomisi etkilerini yaşamaya başlayan Türk yatırımcıların fona karşı sempatilerinin ne olacağını yakında göreceğiz.

Kurulacak fon, arbitraj işlemini kullanarak müşterilerine kar elde etmeye çalışacak. Finansal piyasalarımıza pek yerleşmemiş arbitrajı gelin yakından tanımaya çalışalım.

Arbitraj, piyasalar arasındaki fiyat dengesizliklerinden yararlanarak kar elde etme işlemlerine deniyor. Hemen hemen risksiz bir yatırım stratejisi diyebiliriz. Karşılığında elde edilen getiriler, diğer hedge fonlarla karşılaştırıldığında genellikle mütevazi seviyelerde kalıyor. Bu nedenle fon yöneticilerinin piyasalar hakkında oldukça fazla bilgiye sahip olmaları gerekiyor.

Farklı piyasalarda farklı fiyatlara sahip olan varlıklar hakkında bilgi edinebilmek, sıradan yatırımcılar için oldukça zor olduğu gibi, öğrenmeleri de hedge fon endüstrisi açısından tehlikelidir. Asimetrik bilginin tüm piyasa tarafından eşitlendiğini varsayımı altında; fiyat dengesizlikleri bilgisini edinenler, kar elde etmek hırsıyla, bu dengesizlikleri suistimal edecek davranışlar sergileyeceklerdir. Asimetrik bilgi paylaşımı devam ettiği sürece de dengesizlikler ve kar giderek azalacaktır.

Aşağıdaki üç şarttan birinin varlığı halinde, arbitraj mümkündür;

-bir varlığın (hisse senedi, bono, para birimi, emtia, türev enstrüman vb.) tüm piyasalarda aynı fiyattan alınıp satılmaması. Bir hisse senedini fiyatının düşük olduğu bir piyasadan satın alıp, çok kısa bir süre içinde, fiyatının yüksek olduğu başka bir piyasada satarak kar elde etmek gibi.

-eşit nakit akışlarına sahip iki varlığın farklı fiyatlarda işlem görmesi.

-gelecekteki fiyatı bilinen bir varlığın, bugünkü fiyatının düşük olması. Future kontratlar, bir hisse senedini, bugün belirlenen bir fiyat üzerinden gelecekte belirlenen bir tarihte satma yükümlülüğü içeren türev ürünlerdir. Eğer bir hisse senedi için future kontratın değeri, hisse senedinin değerinden yüksekse; hisse senedini satın alıp future kontratı derhal satmak, aradaki farkı kar olarak yazmak anlamına gelecektir.

En tipik arbitraj stratejisi, şirket birleşmeleri ve satın almaları öncesinde meydana gelir. Risk arbitrajı denilen bu yöntemde, satın alınması hedeflenen şirketin hisse senetleri alınırken, satın alacak şirketin hisseleri satılır. Yani uzun-kısa pozisyonlar alınır. Satın alma işlemi sonrasında, satın alınacak şirketin hisselerinin değeri düşerken, satın alan şirketin hisselerinin değeri yükselecektir. Böylece çift taraflı bir kar elde edilecektir. Elbette ki, bu stratejinin, hisse senedi fiyatlarının beklentilerin tersi yönde hareket etmesi riskini taşıyacağı unutulmamalıdır.

Arbitraj stratejileri, oldukça kompleks ve sofistike algoritmalar içerir. Başarılı işlemler için gerekli olan fiyat farklılıkları, pek uzun süreli olmazlar. Çünkü piyasaların daima kendi kendisini doğrulayan içsel bir mekanizması vardır. Bu nedenle kar elde etmenin tek yolu, olabildiğince hızla hareket ve mümkün olduğunca yüksek işlem hacmi yaratmaktır. Bu da şüphesiz yüksek kaldıraç anlamına gelmektedir.

Bir diğer yaygın arbitraj stratejisi, gelişmiş bilgisayar programları kullanarak, hisse senedi fiyatlarını analiz etmek üzerine kuruludur. Yakalanan fiyat boşlukları hızlı bir şekilde değerlendirilirse, denge noktaları oluşmadan kar elde edilebilecektir. Görüldüğü gibi, arbitraj işlemi yapıldıkça, fiyatlar arasındaki düzensizlikler de kapanacaktır. Bu nedenle hedge fonların, sadece en hızlı ve bilgili olanları bu fiyat dengesizliklerinden yararlanarak kar elde edebileceklerdir.

Riski ve heyecanı seven yatırımcılar için önerilebilecek arbitraj hedge fonlar, SPK düzenlemeleri gereği sadece nitelikli yatırımcılara satılabilecek. Yani yerli ve yabancı fonlar, aracı kurumlar, bankalar, sigorta şirketleri, portföy yönetim şirketleri, ipotek finansman kuruluşları, emeklilik ve yardım sandıkları, vakıflar ve benzeri kuruluşlar. İlgilenen sıradan yatırımcılar ise şimdilik beklemek zorundalar.




13 Kasım 2008 Perşembe

Kırık bir kriz hikayesi

Global finansal kriz her gün daha ağır bir evreye giriyor. General Motors’un iflas beklentisi, Rusya’da derinleşen kriz, bankalardan son ayakta kalanların gelecekleri hakkındaki belirsizlikler… Krizin bundan sonra izleyeceği yol hakkında rasyonel bir öngörü yapmak gerçekten çok zor. Gelin öyleyse, farklı bir perspektiften, bugünlere nasıl geldiğimizi yeniden ortaya koyalım.

Ülkeleri yönetenler daima ekonomilerinin büyümesini isterler. Bu sayede faiz oranları düşük kalır ve gelecek seçimlerde seçilmeleri daha kolay olur…

Eskiden kirasını zor ödeyen bir aile, çark işledikçe, algılamalarında ve düşüncelerindeki değişmeleri fark edemeyecektir. Taksitlerini zor ödeyeceği bir konut kredisi alarak, daha önce hayalinde bile hiç yer almamış bir evde oturmaya başlayacaktır. Ucuz ve kolay parayla gelen saadet, hayatlarında daha önce hiç sıkıntıyla karşılaşmayan ailenin genç bireylerini de etkisi altına alacaktır. Gerisini düşünmeye ne gerek var ki.

Faiz oranları düştükçe kredilere talep artar…
Karşı konulamaz faiz oranları, kredi kullanmak istemeyen müşterileri bile etkileyecek ve herkes borç parayla bir şeylerin sahibi olmayı arzulayacaktır.

Derken seküritizasyon keşfedilir. Verilen krediler paketlenip, menkul kıymet şeklinde yatırımcılara satılır. Artık bankaların “ya kredi ödenmezse…” endişeleri sona erer…
Bir süre sonra, bankalar eski günlerdeki gibi kredi vermekten vazgeçerler. Çünkü taksitlerin geri ödenebileceğine olan güvenleri sarsılmıştır. Ama bu sırada devreye hedge fonlar girer. Bankaların portföylerinde yer alan kredileri satın almayı kabul ederler. Risk olanca hızıyla yayılırken, bankalar da aktiflerinde taşıdıkları bu kredileri satarak hala kar elde edebilmenin zevkini sürerler.

Seküritizasyon, sistem içindeki tüm riski hedge fonlar ve müşterileri için sıfırlar. Öyleyse rating şirketlerinin bu bonolara AAA vermemeleri için bir neden bulunmamaktadır. Yatırımcılar, finansal mühendislik ve kaldıraç olduğu sürece kötü kredi olmayacağına inanmaya başlarlar…
Hedge fonlar, bu kredilerin yüksek getirili bir yatırım enstrumanı olduğunu düşünmektedirler. Krediyle ev alanların evlerini sevdiklerini ve taksitleri ödemekte sorun yaşamayacaklarını hesaplamaktadırlar. Ama hesaplayamadıkları başka bir şey vardır. Tüm kredileri değil, sadece küçük bir bölümünü satın almışlardır. Ellerindeki bu küçük ve fazlasıyla çeşitlendirilmiş portföye bakarak, tüm kredilerin aynı anda batması durumunda, yatırımcılara sattıkları menkul kıymetlerin batma ihtimalinin ne olduğunu hesaplamaya çalışırlar. Karmaşık matematiksel hesaplamaları onları şu sonuca götürür: Finansal mühendislik, belirsizlik ve riskin eski hegomanyasını yıkmıştır. Zekice tasarlanmış bu sistemde olacak tek şey, ev fiyatlarının daha da yükselmesidir.

Artık hedge fonların korkacak bir şeyi kalmaz. Bu menkul kıymetlerin getirisini daha da arttırıp yatırımcıların dikkatini çekmek için “kaldıraç” denilen mekanizmayı kullanmaya başlarlar. Yatırımcıların 1 dolarına, borç aldıkları 9 doları ekleyerek, %2 olan getiriyi %20’ye çıkarırlar. Ne kadar çok getiri sağlanırsa, hedge fonun komisyon geliri de o kadar artacaktır…
Eğer getiri oranı %2 olursa, hedge fonların müşteri bulması zor olacaktır. Bu nedenle bankalardan kredi kullanmaya başlarlar ve getiriyi %20’lere çıkarırlar. Yatırımcılar, hedge fonların zekasından etkilenerek, tüm servetlerini onlara emanet etmektedirler. Yatırımlar arttıkça, hedge fonlar bankaları arayıp, onlardan daha fazla konut kredisi vermelerini isterler. Müşterilerin kredi ratinglerinin hiç önemli olmadığını da ilave ederler.

Artan konut kredileri ev fiyatlarını arttırmaya devam eder…
Duymayan kalmamıştır artık. Herkes hayalindeki evi almak için bankalara koşmaktadır. Genç, yaşlı, çalışan, çalışmayan, Afrikalı, Amerikalı.

Bu hücum, aşırı şişmiş bir balon yaratır…
2 yıl önce alınan evin fiyatı neredeyse iki katına çıkmıştır. İsterseniz evinizi iyi bir fiyata satıp, daha büyük bir krediyle, daha pahalı bir ev alabilirsiniz. Tam bir Amerikan rüyası.

Yatırımcılar bir anda bu menkul kıymetleri almamaya başlarlar. Seküritizasyon durur. Bankalar satamadıkları kredileri aktiflerinde taşımaya mecbur bırakılırlar…
Bankalar birgün, verdikleri kredileri sattıkları Hedge fonlardan bir e-mail alırlar. Artık kredileri almak istemedikleri, çünkü müşterilerinin bu menkul kıymetleri beğenmedikleri yazılıdır bu e-mailde. Çok yazık! Çünkü bankaların ellerinde hala çok fazla kredi vardır ve satacak yeni müşteri de bulamamaktadırlar. Üstelik bunları satamadıkları sürece, yeni kredi taleplerine de cevap veremeyeceklerdir. Ev fiyatlarındaki yükseliş durmuştur.

Başta subprime piyasasına girmekte tereddüt eden bankalar, bir süre sonra kendilerini boğazlarına kadar subprime’a batmış bulurlar. Çatırdama fazla gecikmez. Bankalar, muhasebe kuralı “mark to market” nedeniyle zarar yazmaya mecbur kalırlar. Yani varlıklarını, başkalarının almak isteyeceği fiyat üzerinden değerlendir. Bu da hisse fiyatlarının gerilemesi ve varlık silme anlamına gelmektedir. Bankalardan aldıkları kredileri geriye ödemek için hedge fonların da aktiflerini satması, arz talep dengesini terse çevirirken, varlık fiyatlarının düşmesine de neden olur…
Zaman akmaya devam ederken, banka yöneticileri, hissedarlarına, 150 dolarlık varlıklarının değerinin 100 dolara düştüğünü söyleyeceklerdir. Hissedarlar elindeki hisseleri derhal satmaya başlarlar. Çünkü bu hisseler önceki dönemki kadar değerli değildir artık. Hedge fonlar da satışa geçmekte fazla gecikmemiştir. Ellerindeki menkul kıymetleri düşük değerlerden satarlar. Bankaların aktifleri devalüe olmaya devam ederken, hisse senedi fiyatları da düşmektedir. Fiyatlar şişerken herkes alıyordu ama şimdi fiyatlar düştükçe satış da artmaktadır.

Toksikler biriktiği için bankalar yeni kredi veremez. Operasyonlardaki daralma, hisse senedi fiyatlarını şirketin iflası noktasına getirir. Hiç kimse batacak bankayla iş yapmak istemeyeceğinden, bankaların kredi muslukları da kapanır. Üstelik hiç kimse parasını batacak bir bankada tutmak da istemez…
Bankalar, değersiz aktiflerini satamadıkları için yeni kredi verecek sermaye de bulamamaktadır. Hisseleri düşmeye devam eder. Bankalar iflasa yaklaştıkça endişe de artmaya başlar.

Kimse kimseye güvenmemektedir artık. Güven krizi, tüm sistemi dondurur…
Krediler durmuştur. Alıcı olmaması nedeniyle evlerin, menkul kıymetlerin ve tüm sistemin gerçek değeri belirsizleşmiştir. Bugün %30 indirimle alınabilecek bir ev, bir süre beklenirse %60 indirimle alınabilecektir. Bu hesaplamalar yapılırken, bir şey gözden kaçırılmaktadır. Satınalma gücünü yaratan nakit para olmadığı gibi, kredi verecek banka da kalmamıştır. İşte, bu esnada piyasa tamamen donmuştur artık.

Hükümetler devreye girmekte gecikmez. Para akışını canlandırmak ister…
Hikaye böyle sürüp gider. Sonunun ne olacağı ise hala belirsizliğini korumaktadır.

9 Kasım 2008 Pazar

Herkes için kriz sözlüğü-II



Geçen yazımızda başladığımız yaşanan finansal krizin alternatif sözlüğüne bugün de devam etmek istiyoruz. Kriz hayatımıza yeni kavramlar eklerken, ekonominin bazı bilinen gerçeklerini de biraz değiştirmiştir. Her şeyiyle alışılmadık semptomlara sahip olan bu krizin, bize öğrettiklerini anlamaya ve tanımlamaya devam edelim.

Likidite Yetersizliği
Eğer 10 lira borcunuz varsa ve 10 liranız yoksa likidite yetersizliği içindesiniz demektir. Kriz tanımda biraz değişiklik yaratmıştır. Eğer krediyle bir ev aldıysanız ve kredi taksitlerini ödeyemediyseniz; banka evinizi satıp paraya çevirdiğinde, evin fiyatı kredi borcunu ödemeye yetmiyorsa hem siz, hem de banka likidite yetersizliği içine giriyorsunuz demektir.

AAA(3A) Rating

A(1A) rating, borç oranı çok düşük olan ve böylece tahakkuka düşme olasılığı çok çok düşük olan şirketlere verilen kredi derecesini ifade ettiği bilinmektedir. Krizle birlikte 3A rating’in de ne anlama geldiğini öğrenmiş olduk. Finansal mühendislik ve finansal kimya biliminin katkılarıyla; en riskli kurumları, en riskli finansal ürünleri ve çok fazla borcu olan şirketleri ifade etmek üzere kullanılan genel bir tanımlama.

Carry Trade

Finansal girişim kabiliyetleri son derece sınırlı olan kişilerin bile çok fazla para kazandıkları bir işlem.

Kredi

21. yüzyılın başına kadar, sadece kredi değerliliği yüksek olan kişi ve kurumlara verilen borç parayı ifade etmek için kullanılıyordu. Bugün kişiler için nefes almak, kurumlar için henüz iflas etmemiş olmak kredi almak için fazlasıyla yeterli.

Kredi Notunu Düşürme

Önceleri temel dengelerde bozulmanın başlaması sonrası kredi notları derhal düşürülüyordu. Bugün, batmadan hemen önce rating indirimine gidilerek, rating firmalarının şöhreti korunmaktadır. Yatırımcıların varlığını korumaksa pek önemli görülmemektedir.

Hedge Fon

Özellikle zengin müşteriler için, geleneksel yatırım kurumlarından elde edecekleri gelir karşılığı ödeyecekleri komisyonun 10 katını ödeyerek, aynı geliri elde ettikleri kurumlar.

Yatırım Bankaları
Finansal sistemi, diğerlerinin başaramayacağı bir yetenekle, çökmenin eşiğine getiren akıllı ve girişimci şirketler.

Mark to Market
Karmaşık finansal ürünlerin piyasa değerlerini hesaplamak için kullanılan bir matematiksel model. Genellikle birisinin isteği doğrultusunda, belirlenen değere ulaşmak için, kompleks muhasebe yöntemleri kullanmak. Özellikle iflasın duyurulmasını istemeyen yatırımcı ve şirket üst yöneticileri tarafından.

Mortgage’e Bazlı Menkul Kıymetler

Wall Street casino’sunda paranızı kolayca kaybetmeniz için tasarlanmış yasal para cipleri.

Risk
Yatırımcılara, cesaretleri karşılığı ödenen primler için kullanılan ekonomik bir kavramdı. Finansal mühendisler tarafından dilimlenip, en korkak yatırımcılara bile satılan hoş bir ürüne dönüştürüldü. Dedenizin bankadaki mevduat hesabına bile birkaç dilim eklendi.

Libor

Bankaların birbirlerinden borç almak için ödedikleri faiz oranıydı. Bugün bankalar birbirlerine ne öderlerse ödesinler, Libor’un kalan kısmı vatandaşlar tarafından ödenmektedir.

Ekonomist

Gelecek hakkındaki yorumlarına başlamadan önce anons edilen kişi.

Yükselen Piyasalar

Geçici bir yüksek büyüme hızına sahip, Amerika ve Avrupa Birliği’nin arka bahçe ekonomileri. Finansal peri masalları anlatmayı seven yatırım bankaları, rating şirketleri ve broker’ların en yeni hikayesi. Şimdilerde adı alçalan piyasalar.

Ahlaki Çöküş

Akerlof ve Stiglitz’e ekonomi nobeli getiren proje, finansal mühendisler tarafından çoktan paketlendi bile... İyi ürünler, kötü davranışlara yol açıyor diyen sigorta sektörünün yeni adı diyebiliriz. Örnek mi?.. Sigorta poliçesi olanın, sigortalanmış risklere karşı daha az önlem alması. Ahlaki çöküş bundan başka ne olabilir ki?

7 Kasım 2008 Cuma

Herkes için kriz sözlüğü



Önce mortgage kredilerde tahakkuk oranları yükseldi. Ardından büyük bankalar çöktü. Derken İzlanda, Macaristan, Ukrayna gibi ülkelerin finansal yıkılışı geldi. Sonunda yükselen piyasalarla birlikte tüm dünya krizin etkisi altına girdi.

Artık herkes yaşanan krizin tarihin en büyük krizlerinden biri olduğu hususunda konsensüse varmış durumda. Georgo Soros’un ifadesiyle, ikinci dünya savaşından bu yana en berbat finansal kriz.

Sonu hakkında öngörülerin henüz yapılamadığı şu ortamda, bu ekonomik krizi yaratan temel hataları bir kere daha açıklayalım. Ayrıntılarına girmeden küçük bir kriz sözlüğü oluşturalım.

Varlık Balonları

Finansal hizmetler zincirinin orta halkalarını oluşturan bankalar, aracı kurumlar ve benzeri kuruluşlar tarafından şişirilmelerine karar verilirler. Paraya dönüştürülebilen her çeşit varlığın fiyatının hızlı bir şekilde artması, her an patlayabilecek balonlar yaratır. Hisse senetleri, kurlar, diğer menkul kıymetler, hatta mevduat hesaplarının sağlayacağı kazançlar üstüne verilen doğaüstü getiri sözleri fiyatları suni şekilde yükseltirken, güven ortamının değişmesi sonucunda da balonların patlamasına neden olurlar. 2000’li yılların başında internet mucizesinin teknoloji hisselerini şişirmesi dot-com balonunun, bugünlerde ise konut kredilerinin aşırı arzı subprime balonunun nedeni olmuştur.

Menkul Kıymetleştirme (Seküritizasyon)

Seküritizasyon, genellikle likit olmayan varlıkların, gelecekteki nakit akışlarının bugünkü değerlerinin ilavesiyle, pazarlanması kolay menkul kıymetlere dönüştürülmesidir. Kapitalist kovboyların düzenlemeye ihtiyaç duymayan yaratıcılıkları, menkul kıymetleri, bir zamanların zeplinleri gibi büyük keşfi olarak ortaya çıkardı. Global krizde uçak kazasına neden olan seküritizasyon, artık kimsenin tercih ettiği bir ulaşım şekli değil.

Kaldıraç

Yatırımları borçla finanse etmek anlamına gelen kaldıraç, yatırım hızının borçlanma hızından yüksek olması halinde, hem karı hem de zararı maksimize ederek krizin en önemli kimyasal katalizörü işlevini görüyor. Tıpkı iki yanı keskin bıçak gibi; ekonominin yükselme dönemlerinde itaatkar bir müttefik, çöküş dönemlerinde ihanet eden bir dost. Konut finansman kuruluşları Freddie ve Fannie’nin kaldıraç oranlarının 1/100 olması, çöküşlerini nasıl hızlandırdığını herkes gördü.

Rating Şirketleri
Ülkeler, şirketler, menkul kıymetler ve daha birçok varlık güvenlik düzeylerine göre 3A’dan D’ye kadar derecelendiriliyor artık. Üretilen her menkul kıymet, pazarın tamamının sahibi 3 rating şirketinden biri tarafından damgalanmadan piyasaya çıkamıyor. Menkul kıymeti ihraç eden rating ücretini de ödemek zorunda. Düşünün ki bir disk jokey, her gün radyoda aynı sanatçının parçalarını çalıyor. İşinin fazla uzun soluklu olmayacağı herkesin malumudur sanırız. Fakat sürekli MBIA ve GMAC gibi şirketleri, batmamaları için derecelendiren ve bunun karşılığında gelirlerinin büyük kısmını bu şirketlerden elde eden rating kurumlarının, ömürlerinin uzun olması ne kadar şaşırtıcı değil mi?

Finansal Mühendislik
Son 20 yılın en gelir getiren mesleği denilebilir. Ben de olabilir miyim diye aklından geçirenler için işte kriterler: Kısıtlayıcı yasal düzenlemelerden sıyrılabilme yeteneği, kaldıraç oranını mümkün olduğunca arttırabilmek, mali tablolardaki yükümlülükleri uzaklaştırmak mümkünse yok etmek ve yatırımcıları etkileyecek anlaşılmaz ürünler çıkarabilmek. Kendini bu iş için hazırlayanlar, Forbes dergisi tarafından batmadan birkaç ay önce, 6. kez dünyanın en yaratıcı şirketi seçilen Enron’u örnek almalılar herhalde.

Yasal Düzenlemeler

Finansal piyasalar doğal değil, insani duygularla oluşturulan yaşam alanlarıdır. Düzenlemelerin piyasa mükemmelliğini bozacağı ideolojisi sürdürülürse, geleceği öngörmek imkansız hale gelir. Bu da varlık fiyatlarının rüzgarlardan aşırı etkilenmesi anlamını taşır. “Bırakınız yapsınlar” anlayışı, hedge fonların kendi yasal mevzuatlarını kendilerinin yazmasına kadar uzarsa, krizler ekonomik sistemin en sadık hizmetkarları olurlar.

Şeffaflık

Şirketler, yatırımcılar ve enstrümanlar için şeffaflık, ekonominin sağlıklı bir şekilde işlemesi için en gerekli anahtar faktörlerden biridir. Şeffaflık güveni, güven kredibiliteyi, kredibilite likiditeyi, likidite ise ekonomik büyümeyi yaratır.

Yaşanan kriz, ekonominin genel jargonunu oldukça değiştirmiş gibi görünüyor. Krizin üniversitelerin iş dünyası ve ekonomi bölümlerine “demode ve geçersiz müfredat” olarak yansıdığını yakında görürsek şaşırmayalım. Ne de olsa bazı krizler yüzyılda bir kere yaşanıyor.

6 Kasım 2008 Perşembe

Balon ekonomisi hikayesi



Dünyayı kasıp kavuran finansal krizle birlikte hayatımıza her gün yepyeni ekonomik kavramlar girmektedir. Finansal mühendisliğin günah keçisi ilan edildiği subprime krizinde en çok duyduğumuz kavramlardan biri de ekonomik “balonlar”.

Sözlükler balonu, gelecekteki nakit akışlarının da fiyatlara ilave edildiği yüksek hacimli ticaret olarak tanımlıyor. Hızlı bir şekilde büyümeye başlayan ekonomi giderek varlık balonlarına bağımlı hale geliyor. Aşırı değerlenmiş hisse senetleri, yüksek fiyatlı evler, türev ürünler gibi şüpheli finansal enstrümanlar… Sonunda aşırı borçlanma, düşük faizli yüksek kredi arzı, spekülatif yatırımlar… Ve kaçınılmaz son, balon patlıyor.

Yaşadığımız finansal krizin en büyük suçlusu sayılan balonların global ekonomiyi nasıl tahrip ettiğini bir hikayeyle anlatmaya çalışalım.

Bir zamanlar küçük bir ada ülkesi vardı. Bu küçük adacıktaki toplam para miktarı 2 dolardı. 2 adet 1 dolarlık madeni para piyasadaki toplam para sirkülasyonunu oluşturuyordu.

Bu adada yaşayan 3 kişi vardı. Bay A adanın sahibiyken, Bay B ve Bay C’nin ellerinde 1’er doları vardı.

Bir gün Bay B, elindeki 1 dolarla yaşadıkları adayı Bay A’dan satın almaya karar verir. Alışveriş sonrası Bay B adanın sahibi olurken A ve C’nin 1 doları vardır. Adanın fiyatı da 1 dolar olmuştur.

Böylece adanın toplam varlıkları 3 dolara çıkmıştır.

Bir süre sonra Bay C şöyle bir fikir geliştirir: “Adadaki arazi miktarı sınırlıdır ve arazi üretilebilir bir varlık değildir. Öyleyse bu adanın değeri yakında kesinlikle artacaktır.” Ve Bay A’dan 1 doları ödünç alarak, adayı Bay B’den 2 dolara satın alır.

A’nın C’ye verdiği 1 dolarlık kredi sonrasında Bay A’nın net varlığı 1 dolardır.

B, adayı 2 dolara sattığı için net varlığı 2 dolardır.

C, adayı 2 dolara satın alsa da, A’ya olan 1 dolar borcu nedeniyle net varlığı 1 dolardır.

Ülkenin toplam varlıkları 4 dolardır bu durumda.

Bay A, bir zamanlar sahip olduğu adanın değerinin yükseldiğini görünce sattığına pişman olur ve derhal harekete geçer. Zaten Bay C’nin kendisine 1 dolar borcu vardır. Bay B’ye giderek onun elindeki 2 doları borç alır. Adayı Bay C’den 3 dolara satın almak üzere anlaşırlar. Ödemenin 2 doları nakit, 1 doları Bay C’nin kendisine olan borcunun iptal edilmesi suretiyle yapılacaktır.

Sonuçta A, 3 dolar değerindeki adanın sahibidir. Fakat B’ye 2 dolar borcu olması nedeniyle net varlığı 1 dolardır.

B, A’ya 2 dolar kredi açtığı için net varlığı 2 dolardır.

C’nin elinde ise 2 dolar vardır ve net varlığı 2 dolardır.

Ülkenin toplam varlıkları 5 dolara yükselmiştir ve balon giderek şişmektedir.

Bay B, adanın fiyatının hala yükselmeye devam ettiğini fark eder. O da yeniden adaya sahip olmak ister ve adayı Bay A’dan 4 dolara satın alır. Ödemenin 2 doları C’den borç alınan 2 dolarla, kalan 2 doları ise Bay A’dan olan 2 dolarlık alacağının iptali ile yapılır.

Bunun sonucunda, A’nın borcu silinmiş ve elinde de 2 dolar nakti vardır. Net varlığı 2 dolardır.

B, 4 dolar değerindeki adanın sahibi olmakla birlikte, C’ye olan 2 dolar borcu nedeniyle 2 dolar net varlığa sahiptir.

C, verdiği 2 dolar kredi nedeniyle 2 dolar net varlığı vardır.

Adanın toplam varlıkları 6 dolara yükselmiştir. Oysa başta var olan bir ada ve 2 dolar haricindeki nakit para dışında piyasaya bir şey girmemiştir.

Ama adada herkes mutlu ve zengindir.

Bir gün Bay C’nin aklına şeytani bir düşünce gelir: “Adanın fiyatının bundan daha fazla yükselmesi mümkün değil, en iyisi Bay B’nin bana olan borcunu vadesinde tahsil etmek… Piyasada sadece 2 dolar var ve adanın değeri en fazla 1 dolar eder.”

Ne gariptir ki, elinde 2 doları bulunan Bay A’da o sırada aynı şeyi düşünmektedir.

Kimse adayı satın almak istemez…

A, elindeki 2 dolar nakitle net varlığı hala 2 dolardır.

B’nin C’ye 2 dolar borcu devam etmektedir. Sahibi olduğu adanın değeri ise 4 dolardan 1 dolara düşmüştür. Net varlık değeri -1 dolardır bu durumda.

C’nin B’ye verdiği 2 dolarlık kredi ise tahsili şüpheli hale gelmiştir. Bu durum C’de sıkıntı yaratsa da net varlık değeri hala 2 dolardır.

Sonuçta adanın toplam varlık değeri 6 dolardan başlangıçtaki gibi 3 dolara düşmüştür.

Peki, adadan 3 doları kim çalmıştır?

Balon patlamadan önce Bay B, adanın değerinin 4 dolar olduğunu düşünüyordu. Fakat adanın fiyatının 1 dolara düşmesi ve adayı satacak müşteri bulamaması B’yi, 2 dolar olan borcunu nasıl ödeyeceği konusunda düşünceye sokar.

Adanın net varlık değeri hala 3 dolardır.

Artık Bay B daha fazla dayanamaz ve borcunu ödeyemeyeceğini itiraf eder. Bu durumda Bay C’nin kredisi de otomatik olarak batmış olur. Karşılığında da Bay B’nin sahibi olduğu 1 dolar değerindeki adayı geri alır.

Hepsinin sonunda, A’nın hala elinde 2 doları vardır ve net varlıkları 2 dolardır. B, iflas etmiştir ve net varlık değeri 0’dır. C’nin elinde ise 1 dolarlık adadan başka bir şey kalmamıştır. Yani 1 dolarını kaybetmiştir.

Adanın net varlık değeri başlangıçtaki gibi 3 dolara gerilemiştir.

Hikaye burada bitmektedir.

Dikkat edilirse varlık dağılımı başlangıçtakine göre değişmiştir. Bay A kazanan, Bay B kaybeden, Bay C ise henüz uçurumdan düşmediği için şanslıdır.

Burada birkaç noktanın altını çizmekte fayda var;

-balon büyürken, kişilerin borçları da büyümektedir.

-bu küçük adanın hikayesi, içinde bulunduğumuz global ekonomik sisteme son derece benzemektedir. Başka ülke ya da başkasının borcu algılaması tamamiyle yanlıştır. Varlıkların değeri sadece adanın kendi para birimiyle hesaplanabilir. Bu yüzden aslında net kayıp yoktur.

-balon ne kadar sönerse sönsün, adanın değeri 1 doların altına düşmez.

-balon patladığında, elinde nakti olan kazanandır. Adaya sahip olan ve kredi veren ise kaybedenlerdir. Adanın değeri düşmeye devam ettiği sürece, onların iflas riski de artacaktır.

-eğer elinde 1 doları olan farklı bir D kişisi olsa, bu oyuna girmek istemeyecektir. Günün sonunda ne kazanan, ne de kaybeden olurken, parasının değerinin dalgalandığını görecektir.

-balon şişerken herkes para kazanmaktadır.

-eğer şişen bir balon ekonomisi içinde olduğunuzu fark edecek kadar zeki birisiyseniz, Bay A gibi, borç para alıp oyuna katılmak karlı bir iş olacaktır. Fakat elinizdeki varlıkları ne zaman nakde döndürüp oyunu terk edeceğinizi iyi bilmelisiniz.

-ada yerine yukarıdakilerin hepsini hisse senedi için de düşünebilirsiniz.

Biraz dikkatli bakılırsa şu gerçek gözlerden kaçmayacaktır. Adanın veya hisse senetlerinin değeri aslında psikolojik algılamalara göre değişmektedir.

İşte, global finansal sistemi, bir balon gibi şişirip patlatan da psikolojik algılamalardan başka bir şey değildir.

4 Kasım 2008 Salı

Bankalar için likidite neden önemlidir?



Merkez bankaları tüm rezervlerini, finansal sistemi kurtarmak için sorgusuzca harcıyor. Geçen bir ay boyunca tüm yayın organları, dünyanın dev bankalarına enjekte edilen yüksek miktarlardaki likidite haberleriyle doluydu. Peki, nedir bu likidite, ne işe yarar ve niçin bankalar için bu kadar önemlidir?

Ekonominin her kesiminden yükselen açıklamalardan belki de en doğru olanı likidite kurudu itirafı. Herkes için farklı bir anlamı olan likidite, ekonomi sözlüklerinde şöyle tanımlanıyor: “Paraya kolayca çevrilebilen varlıklar…” Başka bir ifadeyle, bir varlık likitse, piyasa fiyatını oynatmadan o varlıktan yüksek miktarlarda satılabilmesi mümkündür. Ve eğer likit değilse, satış imkanı zordur.

İnsanlar kolayca satamayacakları şeyleri almak istemezler. Satın almayı düşündükleri bir varlığın satışında zorluk yaşayacaklarını veya potansiyel alıcıların az olduğunu hissettiklerinde, satın almak için ödeyecekleri miktarı düşürmek isterler. Gelişmiş piyasalar için de aynı frekans geçerlidir. Menkul kıymetlerin alım ve satımı kolay ve ucuz olmalıdır. Eğer piyasada likidite azalırsa, finansal piyasaların çalışma ahengi bozulur.

Bankalara enjekte edilen likiditede, tanımlamada bahsettiğimiz piyasa likiditesinden biraz farklıdır. Genellikle haberlerde duymaya alıştığımız, “sisteme pompalanan büyük miktarda likidite” sözü, para arzının arttırılması sonucunda uygun faiz oranlarıyla borçlanabilme anlamına gelmektedir. Daha teknik bir ifadeyle, risk spread’i borç alanın mali tablolarında önemli etkiler yaratmaz. Borç alanın ödediği risk priminin düşük olması nedeniyle ilave borçlanma durumunda da maliyetlerdeki artış sınırlı olur.

Bankalar likiditeye neden ihtiyaç duyarlar?

Son dönemlerde, mortgage kredilere bağlı menkul kıymetlerin değerlerindeki düşüşler devam etmektedir. Bu menkul kıymetleri ellerinde bulunduran yatırımcılara, ev satın almak için mortgage kredisi kullanan müşterilerin taksit ödemelerinden gelen faizlerden paylarına düşen kısmın ödenmesi gerekmektedir. İşte, likiditenin kullanılacağı yerlerden biri burasıdır. Müşteriler tarafından düzenli ödemelerin yapılmaması nedeniyle, bu menkul kıymet havuzlarına, faiz ödemelerini karşılayacak kadar para girmemektedir.

Benzer bir yaklaşımla, kredilerdeki tahakkuk oranlarının artması faiz gelirlerinde düşmeye neden olmaktadır. Verdiği kredilerden faiz geliri elde edemeyen bankalar, topladıkları mevduatın faiz ödemelerini yapmakta zorlanmaktadırlar. Kredi ve mevduat bankalarını iflasa sürükleyen sebep budur.

Son olarak da, gelir kaynaklarının azalması sonucu işletme giderlerinin ödenmesi zorlaşacaktır. Bu da işçi çıkarmadan, faaliyetlerde kısıtlamaya kadar birçok sıkıntılı çözümü beraberinde gerektirmektedir.

Tüm bu gereksinimleri karşılamak için bankalar gereken nakti bulamadıkları zaman iflas durumuyla karşı karşıya kalacaklardır. Bir bankanın batmasının ekonomide yaratacağı etkiler düşünüldüğünde, merkez bankaları likidite takviyesi yapmak zorunda kalmışlardır. Bunun çözüm için yeterli olup olmayacağını bekleyip göreceğiz.

2 Kasım 2008 Pazar

Galiba bu bir subprime krizi!



Tüm dünya finansal krize odaklanmış durumda. 1929 Ekonomik Buhran’ından bu yana yaşanan en büyük finansal kriz konut kredilerinden kredi kartlarına, yatırım bankalarından mevduat bankalarına, Amerika’dan İzlanda’ya kadar her alanda kendini gösteriyor. Neredeyse tüm dünyayı etkileyen bu krizin şu ana kadarki en yaygın adı “Subprime Krizi” olarak görünüyor.

Subprime, İngiltere ve Amerika’da oldukça yaygın genel bir tanımlama. Yetersiz ve sorunlu kredi geçmişine sahip olan kişilere verilen konut kredilerini ifade ediyor. Bu kredilerin ödenmeme ihtimalinin yani tahakkuk riskinin yüksek olduğunu bilen bankalar, yüksek faiz ve komisyon alarak terazinin kefelerini dengelemeye çalıştılar. Bir anda karlı bir sektöre dönüşen subprime, nasıl oldu da çok geçmeden dünyayı felakete sürükleyen krizin isim babası oluverdi.

Subprime krediler, global ölçekte bakıldığında mevcut kredilerin %1’inden daha az bir paya sahip. Peki, nasıl oluyor da, krizin en önemli sebebi olarak görülüyorlar?

Cevabı çok kısa; “risk algılaması!”

Subprime krediler de, tıpkı kredi geçmişinde olumsuzluk bulunmayanlara verilen prime krediler gibi bilançolarda taşınmayıp menkul kıymetleştiriliyor. Düzenlemelerin verdiği inisiyatifleri kar elde etmek için en aşırı şekilde kullanan bono ihraççıları, her iki segmentteki kredileri aynı paket içine koyarak oldukça kompleks menkul kıymetler haline dönüştürdüler. Subprime kredilerde tahakkuk oranları artınca, menkul kıymetler içinde yer alan subprime kredileri ayrıştırma imkanının olmaması, tüm paketin değerinin düşmesine sebep oldu. Likiditesi düşük fonlar yavaş yavaş batmaya başlayınca da kriz korkusu bir anda her yanı kaplayıverdi.

Ardı ardına bankalar ve finans kuruluşları iflas etmeye, borsalar gerilemeye, para birimleri değer kaybetmeye devam edince, sektörün önde gelen yöneticileri birbirlerine aynı soruyu sormaya başladılar: “Dünya borç stokunun %1’inden azını oluşturan subprime konut kredileri, tüm zamanların en büyük finansal krizlerinden birini nasıl tetikledi?”

Sorunun cevabı finansal sektör aktörleri ve düzenleyicilerinin oluşturdukları mekanizmada saklı: Risk algılaması.

İşler iyi gittiğinde mekanizma oldukça başarılı işlerken, olumsuzluklar başladığında, risk algılamasının aşırı hafife alınması sistemi çok tehlikeli bir dönemece soktu. Tarihsel kökleri üzerinde büyüyen bankaların aktifleri verdikleri kredilerden oluşurken, risk algılaması bankaları, aktiflerini yeniden organize etmeye yönlendirdi. Krediler yerine bankaların mali tablolarındaki aktifler, müşterileri hakkındaki kişisel algılamaları sonucu yapılandırılan menkul kıymetler ağırlığında oluşmaya başladı. Bu da verilen ratingleri aşırı iyimser düzeylere çıkardı. Ratingler arttıkça, sermaye yeterlilik rasyoları ve dolayısıyla sermayeler azalmaya başladı. Sektörü düzenleyen kurumlarsa mekanizmanın son derece şeffaf ve alınan sermaye tedbirlerinin riskler için yeterli düzeylerde olduğunu belirtti. Risk algılaması, her iki taraf için de son derece modern ve kitabına uygun şekilde işletiliyordu bir bakıma.

Düzenlemelerin verdikleri inisiyatiflerin yorumlanmasında, bankaların risk algılaması üzerine yaptıkları en önemli çıkarımlar, kredi ratinglerini arttırmak, sermaye gereksinimini düşürmek ve karlılığı yükseltmek üzerine kuruluydu. Bunu da oldukça kaldıraçlı bir şekilde yaptılar. Sonuçta bankaların kredi tahsis birimleri karmaşık menkul kıymetleri ihraç eden, satın alan ve onları yüksek ratinglerle eşleştiren birimlere dönüştüler.

Kredi ratinglerinin yükselmesi, daha riskli ve karmaşık yapılarda menkul kıymet üretimine yönlendirdi. Fakat sonuçta subprime segmentteki tahakkuklar arttığında, paketler halinde oluşturulan menkul kıymetlerden subprime olanların ayrıştırılması mümkün olmadığı için, değer ve rating kaybı tüm pakete ve oradan da bankanın tüm aktifine sıçramış oldu. En yüksek ratinglerle oluşturulan bu son derece riskli aktifler için, %1’den daha düşük tahakkuk ihtimali hesaplanıp, en modern risk algılama modelleriyle tespit edilen sermaye karşılıkları ayrıldı. Bugün aynı menkul kıymetlerin tahakkuk ihtimali %90’ın üstünde hesaplanıyor.

Bankaların, menkul kıymetler içindeki şüpheli parçaları tüm paketten izole edip ayrıştıramamaları, diğer bankalara kredi vermelerine de engel olmaktadır. Çünkü diğer bankaların da aynı ayrıştırmayı yapamayacaklarını bilmektedirler. Bu da güvensizliği arttırmaktadır. Sonrasında olanları hepimiz biliyoruz. Nakit yeterliliği bulunmayan bankalar iflas ederken, kalanları acil sermaye ihtiyacı içine girmiştir. Kısıtlı sermaye için büyük bir rekabet kaçınılmazdır artık.

İşte, subprime denilen bu çok küçük parça, global ekonomiyi böyle çökertmiştir.